La corrección de corto plazo de los últimos días no cuestiona de momento el escenario alcista.

Los índices bursátiles hicieron suelo en el mes de diciembre pasado y desde entonces muestran un claro comportamiento alcista. Durante muchos meses, sin embargo, se mantuvo un comportamiento bastante desigual entre unos sectores y otros, en particular entre los sectores defensivos (Utilities, Consumo no cíclico, Infraestructuras…) que subían con fuerza, y los sectores sensibles al ciclo económico (Bancos, Autos, Materias primas …) que mantenían un comportamiento bajista. Este comportamiento era reflejo de la situación de la economía con una recesión en la parte industrial y un tono sostenido en el consumo.

A partir del mes de agosto, sin embargo, la situación cambió para bien. Desde entonces la subida de la bolsa ha contado con la participación de la mayoría de los sectores y valores, y especialmente de los cíclicos que peor lo habían hecho en meses anteriores. Aunque todavía no hay una confirmación clara del final de la recesión industrial, el mensaje de los mercados si está siendo claro desde entonces. El repunte de la rentabilidad de los bonos y la recuperación de los valores cíclicos está anticipando a su vez una recuperación de la economía en los próximos meses.

Obviamente este escenario está sujeto a incertidumbres todavía. Desde el punto de vista técnico el hecho de que los índices europeos no hayan superado todavía con claridad y de forma generalizada los máximos de 2017/18 sería la expresión de esa incertidumbre. En todo caso su comportamiento de las últimas semanas no da muestras de flaqueza, simplemente han llegado a un punto de resistencia y se han parado entrando en un proceso de consolidación. La semana que viene debería producirse algún tipo de anuncio sobre las negociaciones comerciales entre EEUU y China. Eso puede aumentar la volatilidad y tal vez prolongar la corrección de corto plazo en que nos encontramos, pero mientras no se pierdan determinados soportes habría que ver ese movimiento como una consolidación normal tras los avances de semanas anteriores.

La evolución de los diferentes índices sectoriales europeos muestra en general un aspecto constructivo. Los que estaban en tendencia alcista desde hace tiempo siguen estándolo y todo lo más han llevado a cabo procesos de consolidación sin afectar a sus tendencias de largo plazo. Los cíclicos han hecho suelo con claridad. En algunos casos la recuperación ya está muy afianzada y en otros faltaría todavía la confirmación de la superación de resistencias importantes. En conjunto podríamos decir que su situación apoyaría la continuidad del proceso alcista del conjunto del mercado en próximos meses.

Entre las señales discrepantes, como señalábamos en nuestro anterior informe, tenemos algunas partes del mercado todavía reticentes a salir de sus movimientos laterales. Los mercados emergentes, el Ibex, small caps … serían partes del mercado que todavía no acompañan con claridad la subida pero esperamos que puedan hacerlo más adelante.

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Comentario de mercado

La subida de las Bolsas en los últimos meses desafía un entorno de gran incertidumbre. Los índices bursátiles de todo el mundo acumulan subidas del orden del 20% en promedio en lo que va de año, aparentemente inmunes a un trasfondo de incertidumbre económica e inestabilidad social. Los indicadores económicos no acaban de mejorar y el mundo parece haber entrado en erupción en los últimos meses con violentas revueltas en numerosos países que llevan a los gobiernos a ceder a políticas populistas. El propio Gobierno español se apresta a negociar las condiciones para llegar al poder con partidos claramente hostiles a la Constitución española, mientras en el Reino Unido compiten por el poder un populista partidario del Brexit (Johnson) con un político de izquierda radical con tintes anticapitalistas como Jeremy Corbin.

La Bolsa española, particularmente expuesta a las turbulencias políticas. El Ibex ha sido de los índices con un peor comportamiento relativo este año con una subida del 8%, lejos del 21% del Dax alemán o del 23% del Euro Stoxx 50. Diversos factores explican esa diferencia. Por un lado, la composición de los índices con el Ibex penalizado por el fuerte peso de los bancos y la escasa representación de valores cíclicos y de crecimiento. Quizás más preocupante es que en los últimos meses se ha percibido un impacto negativo de nuestra exposición a Latinoamérica, dónde la inestabilidad política amenaza con provocar una vuelta de los populismos que afectaría muy negativamente a sus mercados. Más recientemente, la posible formación de un Gobierno débil apoyado en fuerzas populistas está teniendo también un impacto visible en nuestros mercados, aunque sea moderado.

La Bolsa americana imparable en máximos históricos. EEUU sigue siendo una relativa excepción. Aunque la polarización política es también notable en el país, al menos la economía se mantiene fuerte y los mercados no dan síntomas de flaqueza. Esto es importante porque el final la Bolsa y la economía norteamericanos son el indicador clave que marca el rumbo a los demás. Mientras se mantenga la tendencia alcista el resto le seguirán, aunque sea a trompicones como en los últimos años.

S&P 500 vs Stoxx 60: dos mercados alcistas con diferentes pendientes.

Desde 2009 la Bolsa norteamericana se encuentra en un mercado alcista indudable. En este período ha tendo tres correcciones importantes, en 2011, 2015 y 2018. La corrección más intensa que ha tenido el S&P 500 en este período ha sido la caída del 20% del último trimestre de 2018, siendo las otras dos del orden del 15%. La duración de las mismas, desde el máximo en que se inicia la corrección hasta que vuelve a ser superado ha sido de alrededor de un año en los tres casos. La pendiente de fondo del movimiento, marcada por el canal rojo en el gráfico anterior, es del 11,11% anual.

La Bolsa europea, pese a todo, también puede considerarse que está en tendencia alcista desde el año 2009, al menos un índice global como el Stoxx 600 que recogre a las 600 mayores compañías europeas. En este caso la pendienta de fondo es bastante más suave, del 5,99% anual. Las correcciones han sido más intensas y prolongadas, y el tramo alcista de 2016-18 bastante más débil hasta el punto que todavía no ha superado los máximos de 2015. Es decir, ha habido diferencias de intensidad en los diferentes tramos al alza y a la baja entre ambos índices pero dentro de una sincronía de movimientos que responde a su vez al diferente ritmo de crecimiento de la economía y los benefricios a ambos lados del atlántico.

Nuevos máximos de los índices ponen fin a la corrección de 2018. Las tres correcciones importantes mencionadas han ido unidas a procesos de turbulencias en la economía que ponían en duda la continuidad de la fase expansiva. El temor a una posible recesión hace que los invesores se pongan más defensivos y el mercado entra en corrección. A principios de 2018 entramos en una de esta fases con los primeros indicios de desacleración en China y Europa. La economía norteamericana mantenía su ritmo de crecimiento, pero las continuas subidas de tipos de la Fed y el deterioro de la economía global por la guerra comercial llevaron finalmente a los mercados a temer por el riesgo de una recesión en EEUU provocando la fuerte caída del último trimestre de 2018 en todas las bolsas mundiales. La desaceleración de la economía se ha mantenido a lo largo de 2019, afectando incluso a EEUU de forma moderada. De hecho a día de hoy los indicadores económicos todavía no señalan con claridad una recuperación y el temor a una rcesión en 2020 no ha desaparecido del todo. Pese a ello, el rebote que se inició a principios de año ha ido consolidándose frente a todas las incertidumbres hasta acabar superando con claridad los máximos de 2018 previos a la fase de corrección, de
forma indiscutible en EEUU con nuevos máximos históricos incluidos, y algo más tímidamente en Europa. La señal de los mercados parece clara: la economía global no va hacia una recesión y las tasas de crecimiento podrían recuperarse de los bajos niveles de 2019.

Indicadores industriales en mínimos, Bolsa en máximos. La fuerte corrección en 2018 anticipó la debilidad que hemos visto a lo largo de 2019 en la economía, en particular en la parte industrial. El ISM manufacturero de EEUU ha seguido cayendo a lo largo del año mientras la Bolsa subía. Una situación similar se dio en 2011 cuando el suelo de la Bolsa anticipó -correctamente- en un año el suelo del ISM. Más o menos coincidió el inicio de la recuperación del ISM con la consecución de nuevos máximos en la Bolsa. El último dato del ISM es del mes de octubre en que subió ligeramente por primera vez en muchos meses. Un primer indicio, junto a los nuevos máximos de la bolsa, de que podríamos estar dejando atrás la fase de desaceleración económica.

Black Friday: ¿aguanta el consumo? Una dificultad a la hora de analizar el escenario económico es la aparente diferente posición cíclica en que se encuantran partes de la economía como el consumo y la industria. Así como la industria ha atravesado una importante desaceleración y parece en condiciones de iniciar un nuevo ciclo de aceleración, el consumo ha aguantado bastane bien y plantea el riesgo de que necesite una pausa cíclica en un futuro más o menos próximo. La aceleración de las ventas minoristas durante 2019, por ejemplo, ha sufrido un cierto parón recientemente justo cuando entramos en la parte clave del conumo en el año: el “black Friday” hoy y la campaña navideña inmediatemente después. Los datos que conozcamos sobre las ventas de hoy pueden darnos una pìsta importante sobre si los consumidores comparten el optimismo de los inversores sobre la evolución de la economía o, por el contrario, empiezan a mostrar signos de agotamiento y de temor a un deterioro de la economía el año que viene.

Confianza en máximos, paro en mínimos…¿signos de fin de ciclo? Si nos fijamos en otro tipo de indicadores como la confianza del consumidor o el empleo encontramos un panorama muy diferente al de los indicadores industriales. Aquí lo que vemos son muestras de una economía en crecimiento que no da síntomas de flaqueza. El problema aquí es que los niveles que muestran estos indicadores son más bien propios de un fin de ciclo. Una tasa de paro en mínimos históricos o un nivel de confianza del consumidor en máximos son lecturas que se producen en la fase de madurez de un ciclo. Esto no quiere decir que estamos necesariamente en un fin de ciclo, simplemente es una señal a vigilar. Con unos niveles de deuda en las empresas norteamericanas relativamente altos.

La confianza del consumidor en niveles propios de un ciclo maduro, pero no es un indicador para anticipar con precisión una recesión. Una referencia podría ser 1998, tres años antes de la recesión de 2001 y dos años antes del techo bursátil de 2000.

La tasa de paro está en un mínimo histórico. La experiencia histórica muestra que no se mantiene mucho tiempo en un mínimo cíclico, unos meses todo lo más. Esto indicaría que algún tipo de recesión en los próximos 1 a 3 años no sería extraña.

La Bolsa española, ¿por qué está tan barata? Desde 2006 el PER relativo del Ibex respecto al del Euro Stoxx 50 ha fluctuado en un rango de +-15%. En general el ibex tiende a encarecerse frente al Euro Stoxx en las fases alcistas y a abaratarse en las fases bajistas. En este sentido su comportamiento desde 2015 puede considerarse relativamente normal, al menos hasta los mínimos de diciembre. Más raro es que en estos meses en que las Bolsas han entrado en una fase alcista el Ibex se haya seguido abaratando en términos relativos hasta alcanzar los niveles de infravaloración relativa que se registraron en los mínimos de la Gran recesión de 2009 o de la crisis del euro de 2012 cuando el mercado temía por la desintegración del euro. ¿Qué nos está diciendo esto?

Hay muchos efectos cruzados que explican esta situación lo que hace difícil establecer con exactitud las causas. Por un lado tenemos la composición de los índices con el elevado peso en el Ibex del sector bancario y su gran volatilidad. En buena medida las fluctuaciones del sector y de su valoración explica los picos de infrvaloración y sobrevaloración del ibex en los últimos años. Más recientemente se habría mezclado la cuestión de la inestabilidad política en Latinoamérica y en nuestro propio país. El mal comportamiento de los grandes valores españoles, particularmente los bancos, explican que el ibex se haya descolgado de la subida en Europa en las últimas semanas. Finalmente las dudas sobre un eventual gobierno con Podemos y Nacionalistas también es visible en el aumento de la prima de riesgo. Estos factores, sin embargo, pueden ser coyunturales y no tienen por qué imposibilitar que el ibex vuelva a coger el ritmo del resto de mercados más adelante.

De este 15% de diferencial cerca de un 9% se explicaría por la peor evolución de los beneficios del Ibex, y el resto sería menos valoración relativa en la actualidad que el 01/06/2012. Como se aprecia en el gráfico siguiente la evolución del BPA forward del ibex en los últimos meses ha sido peor que la del Euro stoxx, lo que explicaría en parte su mal comportamiento relativo este año. Otro factor clave es la exposición del ibex al sector bancario. En las dos fases alcistas anteriores los bancos tuvieron un comportamiento muy alcista mientras que en esta ocasión no tanto. Es significativo además que los bancos españoles lo están haciendo peor que el resto de bancos europeos, por lo que no es un problema general de los bancos sino en parte algo específico de lo españoles, y dentro de estos de los dos grandes. Las incertidumbres políticas nacionales y en Latinoamérica entran aquí como el factor fundamental que explica el mal comportamiento relativo del ibex en los meses recientes.

Desde el verano los bancos españoles están teniendo un peor comportamiento relativo que la banca europea lastrando el comportamiento del Ibex.

Análisis Técnico

Fase de pausa a la espera del acuerdo comercial China- EEUU.

No ha habido apenas novedades en el escenario técnico desde nuestro anterior informe hace dos semanas.Los índices han entrado en una fase de pausa con un movimiento lateral en un rango muy estrecho. Han dejado de avanzar, pero de momento apenas han retrocedido nada en espera del esperado desenlace de las negociaciones entre China y EEUU. El próximo 15 de diciembre es la fecha límite en que, en ausencia de un acuerdo, EEUU implementaría nuevos aranceles sobre la práctica totalidad de las importaciones de China. Las inevitables dudas que están surgiendo en esta recta final de las negociaciones han impuesto cierta prudencia en los mercados después de las fuertes subidas anteriores.

La subida de la bolsa en los últimos meses ha desafiado el entorno macro de desaceleración, un año flojo de beneficios empresariales y la incertidumbre política en muchos frentes. Los índices acumulan subidas de más del 20% en promedio, aunque es cierto que en buena medida ese avance es la recuperación de lo perdido el año pasado. Pese al entorno aparentemente adverso, los índices norteamericanos han alcanzado recientemente nuevos máximos históricos y los europeos está empezando a superar niveles que no superaban desde el año 2015. Es la dificultad de los mercados alcistas, lo que los mercados han bautizado como el “wall of worry” (muro de preocupación). Durante un mercado alcista los mercados tienden a ir por delante de lo que se observa en la realidad de la economía y las empresas, lo que se traduce en que los inversores tienen siempre que desafiar un entorno de incertidumbres para acompañar la subida del mercado. Lo sucedido este año es un claro ejemplo de ello y como muestra el hecho de que pese al comportamiento alcista de las Bolsas mundiales los fondos y ETFs de renta variable han estado registrando salidas netas de dinero durante todo el año, dinero que se ha refugiado en la renta fija.

El mensaje que transmiten los índices no es unánime, nunca lo es, pero en general apunta a la continuidad del movimiento alcista en los próximos meses. Los índices norteamericanos están liderando el movimiento con sus nuevos máximos históricos. Los europeos también están mostrando una gran fortaleza, aunque todavía tienen pendiente la superación de los máximos de 2015 y 2017 que tienen ya a la vista.

Una parte todavía dudosa son los emergentes que de momento se han sumado tímidamente a la recuperación. Y con ellos el Ibex que se ha descolgado en las últimas semanas del avance del resto de bolsas europeas. En parte puede estar relacionado con las elecciones y las incertidumbres que plantea un eventual Gobierno con Podemos y nacionalistas, y algo puede estar pesando también la exposición del Ibex a emergentes. En todo caso, si se confirma el escenario positivo en el resto de índices europeos, tarde o temprano el Ibex se sumará al movimiento. La superación del 9.600 sería la señal clave para el Ibex.

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Comentario de mercado

Las incertidumbres sobre el nuevo Gobierno frenan a la bolsa española. Desde finales de octubre la bolsa española se ha descolgado un tanto de la subida del resto de índices europeos, movimiento que se ha agudizado con el anuncio de un preacuerdo de gobierno entre PSOE y Podemos. La experiencia muestra que la política (en los países con unas políticas económicas razonables) no suele tener una influencia decisiva en la evolución delos mercados. En este caso, la eventual llegada al Gobierno de un partido del perfil de Podemos es lógico que plantee ciertas incertidumbres que pueden afectar al mercado durante algún tiempo, al menos los sectores que pueden verse más afectados por determinadas políticas. No sería extraño que hasta la definitiva formación del Gobierno la Bolsa española se mantenga más o menos parada. Después, habrá que ver el programa de gobierno.

Los mercados internacionales a la espera del acuerdo China-EEUU. Se mantiene el tono positivo en general en las Bolsas mundiales con el aliciente de un inminente acuerdo en la Fase-I de las negociaciones comerciales entre China y EEUU. Las expectativas sobre la economía han mejorado algo últimamente. Aunque los indicadores cíclicos todavía reflejan debilidad, al menos el temor a una recesión global ha desaparecido y ahora se asume que la economía seguirá creciendo en los próximos años, aunque sea a un ritmo modesto. Algunos datos recientes en Alemania y la eurozona reflejan este escenario decrecimiento débil pero no de crisis/recesión. El dato positivo de crecimiento del PIB alemán en el tercer trimestre, la mejoría de las exportaciones, la recuperación en las ventas de automóviles en la eurozona o el repunte de algunos índices de confianza apuntan a que lo peor de la desaceleración en la eurozona ha podido quedar atrás. La economía norteamericana por su parte mantiene su solidez con tasas de crecimiento del 2% pese a que su sector manufacturero se ha visto afectado también por la desaceleración global. En este escenario los mercados descuentan que los tipos de interés han podido dejar atrás un suelo cíclico lo que se está traduciendo en una clara rotación hacia activos de riesgo. Entre otros síntomas de este movimiento, los flujos globales hacia la Bolsa se han vuelto positivos por primera vez desde principios de 2018.

La incertidumbre del nuevo Gobierno. Desde el fin de la segunda guerra mundial la política en los países desarrollados se ha desarrollado en el marco de un consenso en el sistema de las democracias liberales. Este consenso entre centro-izquierda y centro-derecha implicaba, en lo que se refiere a la economía, asumir la economía libre de mercado y por otro un estado debien estar financiado por un sistema fiscal progresivo. Esto quiere decir que la alternancia de gobiernos de izquierda y derecha no cuestionaba ese consenso básico de funcionamiento del sistema. Cada partido gobernaba con ciertas prioridades que hacían bascular un poco el sistema hacia uno u otro lado pero sin salirse del mismo. Entre otras consecuencias esto ha significado que para los mercados no ha sido un factor decisivo qué partido estaba en el gobierno. El comportamiento de los mercados se ha explicado fundamentalmente por la evolución de los ciclos económicos que en general ha sido independiente de la alternancia política. Por supuesto en los países desarrollados de Europa, EEUU, Japón…otra cuestión es la política en países menos desarrollados. Como ejemplo, lo sucedido en España tras la llegada al Gobierno del PSOE por primera vez en 1982. En los meses previos a las elecciones, cuando ya era claro que iban a ganar, la bolsa mantuvo un tono muy bajista. Tras las elecciones en octubre el tono negativo se mantuvo hasta diciembre, pero a partir de entonces se inició uno de los ciclos alcistas más potentes de la bolsa española hasta 1987. Este ciclo alcista fue general en los mercados mundiales, pero lo relevante es que la acción de Gobierno del PSOE no lo impidió porque se mantuvo dentro de la ortodoxia político-económica de las democracias liberales.

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Los índices europeos empiezan a superar resistencias clave de medio-largo plazo.

Los mercados siguen desafiando las incertidumbres diversas que dominan el escenario desde hace meses,y en particular la persistente desaceleración de la economía. En los últimos días se están empezando aproducir movimientos decisivos de superación de resistencias que apuntarían a la consolidación delmovimiento alcista iniciado en el mes de diciembre y a la superación de la fase correctiva que se inició aprincipios de 2018, coincidiendo con el estallido de la guerra comercial entre China y EEUU. Elprevisible acuerdo en lo que se ha dado en llamar la Fase I de las negociaciones está sirviendo deargumento para justificar el optimismo del mercado sobre las expectativas de la economía en lospróximos meses. Este aparente optimismo choca todavía con la realidad de unos indicadores económicosque no acaban de mejorar con claridad, pero es habitual en todas las correcciones que el mercado empiecea subir cuando mayor es la incertidumbre y con el tiempo se confirme o no la recuperación.

En este caso el punto de máxima incertidumbre se produjo en el mes de diciembre pasado que es cuandolas Bolsas hicieron suelo. Desde entonces se mantiene la divergencia entre una bolsa al alza y unosindicadores económicos a la baja, un período anormalmente largo. El movimiento reciente del mercado,con superación de importantes resistencias, parece reforzar el mensaje del mercado de continuidad de lafase expansiva de la economía en los próximos años.

Los índices norteamericanos han logrado nuevos máximos históricos de forma generalizada. El mensajesería que el período de dudas de 2018/19 queda atrás y que el mercado alcista que se inició en 2009 sereanuda. El escepticismo que ha acompañado a este mercado alcista desde su inicio (se le ha llamado elmercado alcista más odiado de la historia) se mantiene pese a los nuevos máximos lo que es una señalpositiva sobre su sostenibilidad. Estamos lejos de las señales de euforia que suelen aparecer en losgrandes finales de un ciclo.

Más relevante incluso es el movimiento que se está produciendo en Europa donde no sólo se estánsuperando los máximos de 2018, y con ellos la última fase correctiva, sino que hemos empezado a ver laruptura de resistencias de largo plazo vigentes desde 2007 o 2000. Este movimiento todavía no se hageneralizado en todos los índices, pero se ha iniciado en índices relevantes como el MSCI Europe (ExUK). Veremos en próximas semanas si el resto de índices le siguen, conformando una señal alcista demedio-largo palazo para la Bolsa europea.

Los índices europeos en el largo plazo.

Los índices globales europeos (al igual que la mayoría de los nacionales) llevan prácticamente desde el año 2.000sin conseguir nuevos máximos históricos. En 2007, 2015, 2018 y ahora en 2019 se han alcanzado niveles similaresa los máximos del año 2.000 sin ser capaces de superarlos con claridad. Los máximos de 2.007 dejaron paso a ungran mercado bajista y los de 2015 a una larga fase correctiva con retrocesos más moderados pero significativos encualquier caso. Esta situación nos enmarca una gran estructura lateral desde hace 20 años que en los últimos díasestá empezando a ser superada. Una ruptura alcista de esta trascendencia no se produce en un día porque lasituación de los diferenetes índices europeos no es exactamente la misma. Es más bien un proceso de unas semanasen que en su caso se va confirmando una ruptura generalizada de niveles clave por parte de diferentes índices,sectores y valores. Una primera señal importante nos la ha dado el MSCI Europe ex UK (excluye a las compañíasbritánicas) que en los últimos días ha roto finalmente la resistebcia clave de los últimos 20 años alcanzando nuevosmáximos históricos. Sin duda es una señal álcista muy potente respecto a la tendencia que cabe esperar del mercadoen los próximos meses/años. Como mínimo deberíamos esperar un movimiento al alza similar a la amplitud de lafase correctiva desde 2015, sobre un 25% de avance. Pero sobre todo elimina el riesgo de que pudiese formarse untecho importante en estos niveles. Al contrario, sería una confirmación de que la Bolsa europea está en un mercadoalcista de largo plazo que debería tener continuidad en los próximos años. Para tener más confianza en esteescenario, en las próximas semanas deberíamos ver que otros índices europeos van rompiendo sus resistenciasclave alcanzando según los casos nuevos máximos históricos o desde 2015.

Los índices europeos en general han superado una primera resistencia importante, los máximos anuales, y van a buscar los máximos de 2015 cuya superación confirmaría un escenario alcista en el medio-largo plazo.

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Los índices siguen atascados, pero la rotación pro-cíclica continúa.

El mercado sigue atascado. Hemos pasado dos hitos clave que en teoría iban a marcar el comportamientodel mercado, pero al final no han resultado definitorios. El acuerdo sobre el Brexit tuvo un impacto inicialpositivo en las bolsas europeas, pero la dificultad en implementarlo ha hecho que el impulso perdierafuerza. El nuevo aplazamiento del Brexit (¿hasta enero?) y las expectativas de unas elecciones en el ReinoUnido (¿en diciembre? vuelven a poner a los mercados ante una nueva “fecha límite” que mantiene laincertidumbre unas semanas más. En todo caso los mercados parecen descartar “definitivamente” elescenario de un Brexit sin acuerdo que era la gran amenaza en los últimos meses.

Quizás más relevante para los mercados globales es la cuestión de las negociaciones comerciales entreChina y EEUU. El principio de acuerdo alcanzado recientemente tampoco sirvió a los mercados para salirde la atonía. En este caso la nueva fecha en la que supuestamente se firmará el acuerdo definitivo será el17 de noviembre en la Cumbre del Foro de Cooperación Económica Asia-Pacífico. En espera de esanueva fecha clave los mercados se mantienen muy parados cerca de niveles de resistencia clave que noson capaces de superar, pero sin que de momento aparezcan síntomas de una corrección de corto plazo.

Lo más significativo del comportamiento de los mercados sigue siendo el incipiente proceso de rotaciónhacia activos de mayor riesgo. Esto se concreta en el repunte, modesto, de la rentabilidad de los bonos, laapreciación del euro frente al dólar, el mejor comportamiento relativo de la bolsa europea frente a laamericana, o el rebote en los valores cíclicos más castigados en los últimos meses mientras losdefensivos-crecimiento han entrado en una ligera corrección de corto plazo.

La interpretación que cabría hacer de este comportamiento es que los mercados empiezan a anticipar quela desaceleración económica estaría tocando fondo, o al menos que no va a derivar en una recesión sinosimplemente en un crecimiento modesto a largo plazo. De momento los indicadores económicos no danmucho motivo para el optimismo, pero ya sabemos que la bolsa empieza a subir cuando las cosas estánmal. Con el paso del tiempo, o bien la economía empieza a mejorar validando el proceso alcista enmarcha, o bien en algún momento la subida de la bolsa descarrila y habría que asumir que ha sido unafalsa señal del mercado.

El hecho de que los índices europeos todavía no hayan superado los niveles de resistencia de largo plazoante los que se encuentran, mantiene un punto de incertidumbre respecto al movimiento que nos espera enlos próximos meses. Nuestra percepción sigue siendo positiva, pero hay que esperar la confirmacióndefinitiva de la ruptura de resistencias para asumir que los mercados dan definitivamente la luz verde.

El resultado de este movimiento divergente es que los índices siguen atascados en niveles de claras resistencia en espera del veredicto final de los mercados sobre las expectativas de la economía en próximos trimestres.

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Comentario de mercado

Principios de acuerdo en el Brexit y la guerra comercial, todavía pendientes deconfirmación. Noticias positivas en los dos frentes políticos que vienen siendo causa deturbulencias en los mercados en los últimos meses. EEEUU y China llegaron a unprincipio de acuerdo que ha permitido cancelar la nueva subida de aranceles previstapara el 15 de octubre. Las negociaciones van a continuar en las próximas semanas y estáprevisto que en un mes se firme el acuerdo definitivo que traiga una tregua duradera.Permanece cierto escepticismo sobre el alcance del acuerdo, pero al menos parecedescartarse el escenario más negativo de ruptura de las negociaciones y escalada total delos aranceles. Por su parte la Unión Europea y el Reino Unido han alcanzado un acuerdosobre el Brexit que implicaría su salida definitiva de la UE el próximo 31 de octubre.Queda un último escollo: el acuerdo tiene que ser aprobado por el Parlamento británicomañana sábado y no es seguro que Johnson cuente con la mayoría necesaria. Hasta en tresocasiones el Parlamento rechazó el anterior acuerdo negociado por Theresa May.Veremos si esta vez es aprobado o bien volvemos a la incertidumbre de un aplazamiento y elecciones anticipadas.

Avances de las Bolsas, especialmente las europeas. Las expectativas de un acuerdo sobreel Brexit han impulsado a las Bolsas europeas en los últimos días a sus máximos anuales,aunque todavía no se ha producido una ruptura clara de las importantes zonas deresistencia en que se encuentran. La rotación hacia los sectores cíclicos más castigados enlos últimos meses sigue su curso, lo que es un indicador positivo de confianza en larecuperación de la economía en los próximos meses. La Bolsa norteamericana se mantienetambién cerca de sus máximos, pero con un tono más bien lateral. El posible acuerdo conChina no ha sido suficiente para salir del rango de las últimas semanas, y los inversoressiguen a la espera de la confirmación definitiva de un acuerdo comercial duradero. Lasincertidumbres sobre la economía tampoco se han disipado de momento, pero lasprevisiones de organismos como el FMI asumen que 2019 será el punto más bajo de ladesaceleración y proyectan para 2020 una recuperación del crecimiento en la mayoría deáreas geográficas.

En general las Bolsas subieron en las semanas previas a las fechas clave para los acuerdos. El anuncio de un principio de acuerdo entre EEUU y China fue seguido de un día de subidas, pero éstas no han tenido continuidad de momento. Las Bolsas de ambos países no han logrado todavía superar sus resistencias y se mantienen en los rangos laterales de las últimas semanas.

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Situación estacionaria. Los índices al acecho de los máximos anuales, pero de momento no hay rupturas decisivas.

La situación del mercado se mantiene en líneas generales estable en las últimas semanas. Tras el bruscoretroceso de la semana pasada los índices se han recuperado y vuelven a cercarse a los niveles deresistencia clave que les frenan en los últimos meses. Estos niveles, además, son también resistenciasclave en la estructura de largo plazo de los índices europeos lo que explicaría la dificultad que estánteniendo en superarlos.

En el corto plazo el comportamiento del mercado parece guiado por las expectativas de algún tipo deacuerdo en las conversaciones comerciales entre EEUU y China así como en la cuestión del Brexit. En losúltimos días parece que la posibilidad de un acuerdo ha aumentado en ambos casos, o al menos las bolsaslo están interpretando de esta manera. Esto nos sitúa de nuevo ante una dicotomía importante cara apróximas semanas: o bien se confirma una ruptura alcista que en teoría abriría un escenario positivo caraa próximos meses, o bien un nuevo fracaso en el intento implicaría un movimiento de retroceso hacianiveles de soporte que implicaría prolongar el movimiento lateral algunos meses más.

En el comportamiento sectorial lo más relevante sigue siendo el incipiente movimiento de recuperaciónde los sectores cíclicos, inmersos en un profundo proceso bajista desde hace más de un año. Esteincipiente rebote en un momento en que los indicadores económicos europeos todavía reflejan queestamos atravesando una recesión en amplios sectores de la industria, serían una señal de que el mercadoempieza a anticipar una próxima mejoría de la economía. Las señales no pueden darse todavía pordefinitivas. Estamos en un momento de incertidumbre todavía, pero el buen tono del mercado en generalen los últimos meses, y de los valores cíclicos en particular más recientemente, parece un indicio positivocara a próximos meses.

La situación de los indicadores de sentimiento no es demasiado concluyente. Cuando el mercado lleva untiempo moviéndose en rangos laterales, como es el caso, las lecturas de los indicadores no se sitúan enniveles extremos por lo que no dan señales demasiado claras. En todo caso no parecen señalar el riesgo deun techo importante en estos niveles.

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Comentario de mercado

Vuelven los temores a una recesión. La recuperación del mercado en las últimas semanas,liderada por los sectores cíclicos del mercado, había favorecido cierta mejoría en lasexpectativas sobre el futuro de la economía global. Han bastado un par de indicadores negativosy un retroceso del 5% de la Bolsa para que vuelvan a desatarse los temores a una recesión. Laparadoja es que realmente los índices bursátiles se encuentran muy cerca de sus máximosanuales con subidas acumuladas en lo que va de año del 15-20% en EEUU y del 10-15% enEuropa. Visto en perspectiva, el movimiento de la Bolsa desde los mínimos de diciembre pareceanticipar una mejoría de la economía en los próximos meses. De vez en cuando, sin embargo,las dudas vuelven a los inversores y la volatilidad se adueña del mercado como ha sucedido estasemana.

¿Un mes de octubre decisivo? Las dos grandes cuestiones que aparentemente están detrás deldeterioro de la economía en los últimos tiempos tienen citas importantes en el mes de octubre.El próximo día 10 tiene lugar una reunión de alto nivel entre China y EEUU en la que sedecidirá si se implementa una nueva ronda de aranceles, o bien se produce algún acuerdo quepermita una relajación de las tensiones para próximos meses. Veremos si Donald Trump quiereseguir aumentando la presión, o bien los signos de desaceleración y la perspectiva de laselecciones presidenciales del año que viene le llevan a un cambio de estrategia. Por otra parte, elBrexit se acerca a su fecha clave del 31 de octubre en la que debería producirse la salida delReino unido de la UE. En las próximas semanas se decidirá por tanto si finalmente hay unacuerdo, si vamos a un aplazamiento y elecciones o, el peor caso, si se produce una salida sin acuerdo.

¿Es el futuro económico de Europa tan oscuro como parece? El relato pesimista dominantees que la guerra comercial entre China y EEUU puede llevar a la recesión a EEUU y provocarun colapso en la economía de China y sus vecinos, pero lo cierto es que los datos económicosmuestran que la gran perjudicada hasta ahora ha sido Europa. Su dependencia del sector exteriorestaría siendo la puerta de entrada de la crisis, pero hay otros factores detrás que podríanimplicar que el futuro para Europa no es tan negro como parece.

Retroceso desde zona de resistencia. En los meses recientes los mercados están fluctuandoentre las expectativas de una recuperación del crecimiento en próximos trimestres y el temor auna desaceleración más acentuada. La caída de esta semana se ha producido justo cuando losíndices europeos y norteamericanos se estaban asomando a sus máximos anuales. En estesentido este retroceso de momento no tiene una gran trascendencia en sí mismo ya que losprecios se mantienen en general en el rango de los últimos meses y simplemente estaríamosmoviéndonos desde la zona de resistencia hacia la zona de soporte.

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