Comentario de mercado

¿Qué nos dice la caída de la rentabilidad de los bonos? Desde el mes de octubre pasadoestamos inmersos en un proceso de intensa caída de la rentabilidad de los bonos. Se trata de unproceso global que afecta a la mayoría de los países del mundo y que además se enmarca en unagran tendencia de largo plazo desde hace muchos años. En todo caso el movimiento de losúltimos meses parece tener su origen en EEUU y parece reflejar el temor a una desaceleraciónde la economía que afectaría al resto del mundo. Alternativamente, la caída de la rentabilidad delos bonos podría verse como la respuesta de los inversores a un escenario de crecimiento débil einflación baja que se traduciría en el mantenimiento de políticas monetarias muy expansivosdurante muchos años.

Los mercados dirigen a los bancos centrales. A finales de 2018 la reserva Federal tenía trazadauna senda clara de su política monetaria y anticipaba continuar el proceso de subidas de tiposdurante 2019. El BCE por su parte dio por finalizado el QE en diciembre y aspiraba a poder subirlos tipos en algún momento en 2019 o 2020. Estas expectativas se han roto totalmente en mesesrecientes y ahora los bancos centrales se aprestan a bajar los tipos de interés que controlan. ¿Qué hacambiado? Fundamentalmente que los inversores han forzado una caída generalizada de los tiposde interés a largo plazo que de alguna forma obliga a los bancos centrales a seguir su camino.

El dilema de los mercados. Estamos en un momento de elevada incertidumbre en los mercados.Las expectativas de rebajas de tipos y otros estímulos monetarios están favoreciendo un buencomportamiento de los mercados en las últimas semanas. Sin embargo, la desaceleración de laeconomía global, con las tensiones comerciales entre China y EEUU de fondo, supone unaamenaza para los mercados a medida que la subida de las cotizaciones va elevando lasvaloraciones. Momentos como el actual han sido en ocasiones anticipo de una recesión, y por tantohan derivado en caídas significativas del mercado, o simples desaceleraciones que no han acabadocon el ciclo alcista de la Bolsa. La situación de los índices bursátiles en niveles de resistenciaimportantes es indicativa de la disyuntiva a la que nos enfrentamos en los próximos meses. Nuestrapercepción a medio plazo, aunque las dudas pueden persistir todavía un tiempo hasta que losindicadores económicos permitan descartar el riesgo de un recesión.

La dificultad de anticipar una recesión. El estado normal de la economía es el de crecimiento.Las recesiones son fenómenos más aislados y de corta duración que pueden verse como fases deajuste a los desequilibrios que se crean durante las fases expansivas (inflación, exceso de deuda,déficit exterior …). Muchos economistas, particularmente en el ámbito de los mercados, tratan deanticipar las recesiones, pero lo cierto es que con bastante poco éxito. Los desequilibrios de laeconomía pueden alertarnos de los riesgos, pero puede pasar mucho tiempo antes de que setraduzcan en una recesión, o incluso pueden llegar a ajustarse sin caer en recesión. En ocasiones seobserva que la economía entra en una dinámica de desaceleración, como ha sucedido en los últimosmeses. Algunas veces estas desaceleraciones son la antesala de una recesión. En otras, sin embargo,la situación acaba estabilizándose y la economía vuelve a reanudar su crecimiento sin mayoresdaños. ¿Cómo distinguir entre una y otra? Alan Greenspan solía decir que, en última instancia, elfactor desencadenante de una recesión era el miedo de los inversores y consumidores que en unmomento dado adoptaban una actitud muy defensiva. Decía que el aumento del miedo era como elagua que se va acumulando en una presa que hasta un nivel dado no parece tener un gran efecto.Sin embargo, puede llegar un momento en que la presión del agua es tan grande que la presa cede yse produce una avalancha que se lleva todo por delante. De la misma forma en la economía elmiedo de inversores y consumidores va aumentando hasta que, eventualmente, se produce un“pánico” que se traduce en un frenazo súbito a las decisiones de consumo e inversión que precipitala fase recesiva. Los mercados son tal vez el indicador que antes anticipa una recesión, pero tienentambién el problema de que generan muchas falsas alarmas. En este sentido la intensa caída de larentabilidad de los bonos en los últimos meses podría interpretarse como una señal de los mercadosde que el riesgo de recesión en EEUU está aumentando.

El desplome de las rentabilidades a largo plazo desde el mes de octubre pasado refleja un brusco cambio de expectativas sobre la inflación y el crecimiento futuros.

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El mercado anticipa noticias positivas del G-20, pero vemos difícil una ruptura alcista sostenible a corto plazo.

Llegamos a la cita clave del G-20 en Osaka este fin de semana con los índices cerca de niveles de resistencia importantes. En particular los índices norteamericanos han vuelto a su zona de máximos históricos que tocaron por primera vez el pasado mes de septiembre. Tras la intensa corrección del otoño, volvieron sobre esos niveles a finales de abril y ahora de nuevo los están tanteando.

Todo apunta, también el propio comportamiento del mercado, a que este fin de semana se anunciará algún tipo de acuerdo que permita que no se implemente la nueva ronda de aranceles prevista para el caso de que no hubiese acuerdo. Nadie espera desde luego un acuerdo de gran alcance que ponga fin a la disputa comercial. De hecho desde que EEUU anunció el veto a Huawei es evidente que el conflicto va mucho más allá de una simple guerra comercial entrando de lleno en cuestiones de seguridad nacional. Este conflicto va a mantenerse en próximos años y la cuestión es hasta qué punto puede afectar a la economía.

La reacción del mercado al acuerdo prevista debería ser moderadamente positiva ya que en buena medida ya ha sido anticipada por los mercados en las últimas semanas. El problema para los índices es que estando tan cerca de niveles de resistencia importantes es dudoso que vayan a ser capaces de superarlos lo que implica un riesgo de que pueda desarrollarse algún tipo de corrección en próximas semanas. A menudo la confirmación de una noticia positiva largamente esperada por el mercado se traduce en una toma de beneficios: “compra el rumor, vende la noticia”.

Desde un punto de vista técnico el principal problema que vemos es que la verticalidad de la subida desde diciembre es difícilmente sostenible sin una fase de corrección/consolidación más prolongada. En este sentido creemos que la eventual ruptura alcista que creemos se acabará produciendo sería más fiable si se produce tras una consolidación de algunas semanas/meses que si se produce ahora al calor de un acuerdo comercial o una rebaja de tipos en EEUU. La situación de los índices europeos es muy similar, cerca de niveles de resistencia relativamente importantes y tras una subida bastante vertical desde diciembre que implica niveles de sobrecompra elevados todavía.

Por otra parte, la subida desde diciembre ha presentado importantes divergencias entre valores y sectores lo que en sí mismo no es una señal muy positiva. En los últimos días se ha apreciado una incipiente toma de beneficios en los valores defensivos y de crecimiento que han tenido un comportamiento más fuerte durante la subida. Sería razonable que estos sectores precisamente desarrollaran una corrección en próximas semanas antes de una posible subida apoyada or el conjunto del mercado más adelante.

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Comentario de mercado

Los bancos centrales confirman el giro de la política monetaria. Uno tras otro, bancos centrales de todo el mundo han confirmado esta semana la adopción de una política monetaria más laxa o el mantenimiento de condiciones ultra-expansivas. Abrió el fuego Mario Draghi con una nueva versión del “whatever it takes”, en este caso para conseguir el objetivo de inflación a largo plazo. Sin concretar de momento nuevas medidas parece claro que en próximos meses vamos a ver rebajas de tipos en la eurozona y/o nuevas compras de activos. La Reserva Federal confirmó también el giro de 180º de su política monetaria. A principios de año se preveía un escenario de 3-4 subidas durante 2019, después se congelaron las subidas en espera de evaluar la evolución de la economía y ahora se descuenta al menos 50 puntos básicos de recorte en lo que queda de año. Otros bancos centrales de todo el mundo -UK, Australia, Japón, Indonesia…- han confirmado esta semana medidas de estímulo nuevas o el mantenimiento de las que estaban en vigor.

El hundimiento de las expectativas de inflación. El giro de los bancos centrales tiene de trasfondo el significativo deterioro de las expectativas de inflación a largo plazo así como el impacto sobre la economía global que está teniendo la guerra comercial entre China y EEUU. La caída de las rentabilidades de los bonos estaba provocando una inversión generalizada de las curvas de tipos (tipos de interés a largo plazo superiores a los de corto plazo). Esto es una señal de alerta de los mercados que señala el riesgo de un desequilibrio entre el nivel actual de los tipos de interés y el que la economía necesita para mantener un crecimiento sostenible. Las rebajas de tipos buscan reestablecer ese equilibrio cuya primera señal sería la vuelta a unas curvas de tipos con pendiente positiva.

La bolsa norteamericana vuelve a máximos históricos. Una primera señal positiva de los mercados ha venido de la reacción alcista de la Bolsa. En particular los índices norteamericanos están de nuevo flirteando con sus máximos históricos que le han frenado desde hace más de un año. Una superación clara de estos niveles sería una señal de confianza de los inversores en que el ciclo de crecimiento en EEUU no está llegando a su fin. En Europa el entorno de inversión con rentabilidades de los bonos negativas se complica para los inversores que tienen que optar por asumir más riesgos de los normales confiando en un escenario de crecimiento o resignarse a una pérdida de valor real de su patrimonio a largo plazo.

El temor a un fin de ciclo en EEUU. La reserva Federal inició un ciclo de subidas de tipos a finales de 2016. Después de muchos años de una política monetaria excepcional como consecuencia de la Gran Recesión de 2008-09 se trataba de volver muy gradualmente a lo que se considera unos tipos de interés más normales en un entorno de crecimiento de la economía y con la inflación en el entorno del 2%. Durante el año 2017 la Bolsa subió con fuerza, pero al llegar a 2018 los mercados empezaron a preocuparse por la posibilidad de que el ciclo de la economía estuviera llegando a un techo. Durante todo el año 2018 se ha mantenido ese temor de fondo con la reserva Federal subiendo los tipos de interés de forma sostenida y con expectativas de que el proceso continuaría durante 2019 al menos. Esta es una situación normal durante los procesos de subidas de tipos. El mercado se para por el riesgo de que estemos ante un fin de ciclo económico hasta que, eventualmente, puede confiar en que la fase expansiva de la economía no está en peligro en cuyo caso se reanuda el mercado alcista. En otras ocasiones, sin embargo, lo que sucede es que efectivamente el proceso de subidas de tipos es la antesala de una recesión. En estos casos, el final de las subidas de tipos y el inicio de un ciclo de rebajas e tipos no impide que la economía se deslice hacia una recesión y con ella los mercados entran en una corrección importante. En los gráficos siguientes hemos puesto un ejemplo de cada situación.

1994-95: la Reserva Federal empezó a subir los tipos de interés a principios de 1994 para situarlos en un nivel más acorde al fuerte crecimiento que experimentaba la economía. La Bolsa entró en ese año en una fase lateral en espera de ver el impacto que tenía sobre la economía. A finales de año empezó a manifestarse una clara desaceleración de la economía que planteaba las dudas de si podría producirse una recesión. En ese entorno de datos económicos débiles la Fed dio por finalizadas las subidas de tipos y la Bolsa reanudó las subidas con fuerza alcanzando nuevos máximos históricos. Durante algunos meses la subida de la Bolsa convivió con unos datos económicos negativos que flirtearon con una posible recesión, pero el mercado desafió esos datos con una subida imparable. Con el paso del tiempo la economía mejoró dando la razón al mercado que mantuvo su ciclo alcista cinco años más.

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Los mercados a la espera de dos citas clave: la reunión de la Reserva Federal y el G-20.

La situación se mantiene más o menos estable desde nuestro anterior informe. La fuerte subida desde principios de año ha dejado paso a una consolidación de corto plazo con un retroceso de los índices más bien modesto. Lo más importante de estas semanas se está produciendo en el mercado de bonos donde la tendencia a la baja de las rentabilidades que se inició a finales de 2018 se ha acelerado recientemente. La caída de la inflación y el temor a una desaceleración global explicarían este comportamiento de los bonos que ha exacerbado las tendencias divergentes entre los sectores cíclicos (a la baja) y los defensivos o de crecimiento que se mantienen relativamente fuertes.

A corto plazo los mercados están pendientes de dos factores que pueden tener un impacto importante. Por un lado hay ciertas expectativas de que la semana que viene la Fed pueda decidir rebajar los tipos de interés. Aunque no se aprecian de momento signos de desaceleración, el comportamiento de los mercados de bonos con unas curvas de tipos fuertemente invertidas supone una gran presión para la Fed. El mensaje de los mercados sería que con el nivel de tipos actuales hay un riesgo elevado de desaceleración de la economía y de que la inflación se sitúe por debajo del objetivo a medio plazo. Unas rebajas de tipos podrían eliminar esos temores y favorecer una vuelta a unas expectativas de crecimiento e inflación más normales.

Por otro lado, la reunión del G-20 a fin de mes se supone decisiva para que el presidente norteamericano tome una decisión definitiva sobre la imposición o no de nuevos aranceles. Las expectativas más bien favorables en ambas cuestiones pueden mantener un tono positivo en el mercado en los próximos días, pero seguimos viendo probable que el mercado necesite un tiempo de consolidación antes de una eventual superación de la zona de máximos.

En el caso de los índices europeos, además, la superación de los máximos de 2018 tendría fuertes implicaciones alcistas para el largo plazo. Dadas las grandes incertidumbres que todavía se mantienen parece razonable que esa eventual ruptura alcista necesite de un tiempo de preparación en forma de un proceso de consolidación más prolongado en los próximos meses.

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Comentario de mercado

Los mercados anticipan rebajas de tipos en EEUU este mismo año. La política monetaria en EEUU puede completar un giro de 180º en unos pocos meses. Tras la decisión de suspender el proceso de subidas de tipos a principios de este año con la idea de reanudarlo más adelante, unas palabras recientes del Presidente de la Fed parecen haber convencido a los mercados que el próximo movimiento podría ser una rebaja, y que podría llegar tan pronto como este verano. Se cumpliría así el deseo expresado por Donald Trump de que es necesario rebajar los tipos para compensar el efecto negativo que puede tener la guerra comercial con China. En general la reacción de la Bolsa norteamericana a esta expectativa ha sido positiva, aunque la rentabilidad de los bonos sigue su senda descendente.

¿Nuevos estímulos también para la eurozona? La reunión de ayer del BCE no ha despejado las dudas sobre la senda futura de la política monetaria en Europa. Por un lado, se mantiene la expectativa de que los tipos de interés empezarán a subir en Europa, aunque se retrasa el inicio hasta junio de 2020 al menos (antes marzo de 2020). Pero, por otra parte, Draghi dejó caer que algunos miembros del Consejo hablaron sobre la posibilidad de bajar los tipos de interés o reanudar el programa de compra de activos si la situación económica lo aconsejase. La reacción del mercado en el caso de la eurozona parece reflejar cierto escepticismo sobre el margen de maniobra que tiene el BCE para nuevos estímulos o sobre la efectividad marginal de los mismos.

Todo pendiente de la resolución de los conflictos comerciales de EEUU. A corto plazo el mercado depende del desenlace de las negociaciones de EEUU con China, y ahora también con México. La reunión del G-20 en Osaka los próximos días 28 y 29 de junio se presenta como la cita decisiva en que Trump comunicará su decisión final sobre la subida generalizada al 25% de los aranceles sobre la totalidad de las importaciones de China. La experiencia de anteriores fechas límite es que probablemente haya algún tipo de acuerdo parcial que permite congelar la subida de aranceles hasta una nueva fecha futura. Esto permitiría evitar un escenario netamente negativo en los mercados por el temor a una recesión, pero probablemente mantendría la incertidumbre hasta esa nueva fecha límite.

Rebajas de tipos en EEUU: reactivación del ciclo o antesala de una recesión. La caída de la rentabilidad de los bonos en EEUU puede interpretarse en términos de pesimismo respecto al crecimiento de la economía en próximos trimestres. El hecho de que la tasa a 10 años (2,15%) esté significativamente por debajo de la tasa de la Fed (2,50%) es una señal de alarma de que la economía puede estar a las puertas de una desaceleración significativa o incluso una recesión. Si la Reserva Federal valora este riesgo es probable que en próximos meses empiece a bajar los tipos de interés para evitar un excesivo deterioro de la economía. En la medida en que los mercados confíen en que esas rebajas van a contribuir a prolongar la fase expansiva de la economía, la situación de la curva debería tender a normalizarse con un repunte de los tipos a largo plazo por encima de los de corto. Un ejemplo de esta situación lo tuvimos en 1995 y 1998. En ambos años cuando la curva estaba a punto de invertirse la Fed bajó los tipos de interés y la pendiente de la curva volvió a ampliarse. La Bolsa mantuvo un fuerte ciclo alcista en esos años y la economía siguió creciendo hasta el año 2000.

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¡Y ahora México! Se afianza un período correctivo que probablemente nos acompañe unos meses en forma de amplio movimiento lateral.

El retroceso iniciado a finales de abril en todos los índices se está confirmando como una corrección importante que probablemente necesite algunos meses para completarse.

Los índices norteamericanos llegaron a su zona de máximos históricos después de una subida muy intensa sin apenas correcciones. La cercanía de una fuerte resistencia y la ausencia de soportes cerca tras las fuertes subidas les dejaba en una situación vulnerable para algún tipo de corrección. El rebrote de la guerra comercial en ese punto ha sido el detonante final para una corrección que en principio puede considerarse normal.

El escenario más optimista sería considerar que en diciembre se produjo un suelo importante y que la caída actual es una simple corrección a la subida desde diciembre. Esta corrección podría retroceder alrededor de un 50%-62% de la subida previa (lo que ya no está muy lejos en la mayoría de índices) y desde ahí iniciar un nuevo tramo alcista hacia los máximos recientes y más allá. Es un escenario posible, pero no creemos que vaya a ser tan fácil.

En general sí creemos que en diciembre se ha registrado un suelo importante y que los índices no van a caer por debajo de esos niveles. Sin embargo, la estructura de los índices desde principios de 2018 en EEUU, y desde 2015 en Europa, es más bien lateral dentro de unos amplios rangos que se han recorrido varias veces. Esto significa que la subida desde diciembre podría ser uno más de los tramos de ese movimiento lateral. En consecuencia, aunque el recorrido a la baja sea limitado, es posible que durante algunos meses los índices sigan moviéndose dentro de esos amplios rangos sin acabar de definir una tendencia sostenida de medio-largo plazo. Además, esto implica el riesgo de que el actual retroceso sea algo más profundo de lo esperado y nos acerque a la zona de mínimos de diciembre, al menos en los índices más débiles.

Como siempre en una corrección importante, las incertidumbres sobre la economía se van ampliando día a día y se va creando un entorno de riesgo creciente que se autoalimenta de las caídas. En el caso actual el proceso es muy dependiente de las noticias que llegan sobre la guerra comercial entre China y EEUU, a la que ahora se suma la amenaza a México de empezar a aplicar aranceles dentro de 10 días si no toma medidas para frenar la emigración ilegal a EEUU. Parece claro que Trump considera que el momento de echar el resto es ahora, en un entorno relativamente favorable de los mercados y la economía, con el intento de alcanzar algún tipo de acuerdo más adelante que deje un escenario optimista para el año que viene en que se juega la reelección. Tenemos por tanto unos meses complicados por delante pero no creemos que la sangre vaya a llegar al río.

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Comentario de mercado

La guerra comercial se transforma en guerra tecnológica. Las negociaciones comerciales entre EEUU y China son la parte visible de un conflicto más profundo entre dos superpotencias con dos modelos económicos y políticos diferentes y de difícil coexistencia. EEUU considera que China no juega con las mismas reglas y se está aprovechando de esa circunstancia para crecer a costa del resto. El veto de Trump al fabricante de móviles chino Huawei ha puesto en primer plano que en el núcleo de la disputa está la pugna por la supremacía en el mundo tecnológico en el que ambos países son las grandes potencias mundiales. Para los mercados el riesgo de desestabilización de las grandes compañías tecnológicas implica una incertidumbre de primer orden que refuerza la idea de que hemos entrado en una fase de turbulencias que podría acompañarnos durante algunos meses.

Un mercado condicionado por la caída de la rentabilidad de los bonos. La recuperación de los índices bursátiles en los últimos meses y la incipiente mejoría de los indicadores económicos en Europa no ha tenido su reflejo en los mercados de bonos dónde las rentabilidades han seguido cayendo hasta situarse en sus niveles mínimos históricos. Incluso en EEUU, dónde el crecimiento se ha mantenido robusto hasta ahora, la rentabilidad de los bonos ha caído significativamente en las últimas semanas y los mercados de futuros anticipan rebajas de tipos en los próximos 12 meses. En nuestra opinión este comportamiento no significa que el mercado esté anticipando una próxima recesión, pero es un síntoma claro de unas características estructurales de la economía global de nuestros tiempos que el mercado parece asumir como permanentes.

La escalada de la tensión comercial apunta esta vez al sector tecnológico. El comportamiento del mercado europeo refleja esas dudas sobre el crecimiento a largo plazo con un tono más bien lateral desde 2015, alternando ciclos alcistas y bajistas de corta duración y con una clara preferencia hacia valores defensivos y de crecimiento. Los sectores más cíclicos y expuestos a la guerra comercial (Bancos, Materias primas, Autos …) siguen llevándose la peor parte. A nivel global el sector tecnológico ha sido el más fuerte en los últimos años por su capacidad de crecimiento muy superior al de otros sectores. A corto plazo, sin embargo, el sector tecnológico está ahora especialmente expuesto a una fase de turbulencias por el potencial impacto negativo de una guerra de vetos entre compañías del sector.

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Un alto en el camino: el mercado entra finalmente en una fase de corrección.

Después de cuatro meses de intensas subidas finalmente las Bolsas han entrado en una pausa que podría prolongarse algún tiempo. Con los índices norteamericanos justo en los máximos del año pasado, hacía falta poco para precipitar una corrección y ese “poco” ha sido la irrupción de Donald Trump amenazando a China con más aranceles si no acaban de alcanzar el acuerdo que llevan negociando desde hace meses. Independientemente de cómo puedan evolucionar esas negociaciones, una fase de corrección/consolidación sería perfectamente razonable para asimilar las subidas de los últimos meses y sentar las bases de un nuevo tramo alcista sostenido más adelante.

La subida del mercado desde principios de año, particularmente en Europa, ha mostrado algunas debilidades que explican la corrección de los últimos días. La persistente caída de la rentabilidad de los bonos, que han alcanzado nuevos mínimos históricos por toda la eurozona, sigue sin encajar muy bien con un escenario netamente alcista de la Bolsa. Tampoco el hecho de que importantes sectores cíclicos (Bancos, Materias Primas, Autos …) hayan mostrado bastante debilidad durante estos meses con un rebote débil que casi se ha difuminado con la caída de los últimos días. En conjunto estas circunstancias son reflejo de las incertidumbres sobre el escenario de crecimiento futuro, las consecuencias de la guerra comercial y la baja inflación, un escenario particularmente complicado para algunos sectores del mercado.

Tanto la rentabilidad de los bonos como las cotizaciones esos sectores cíclicos han vuelto a las cercanías de sus niveles mínimos previos al rebote. La visión más optimista sería que esta recaída forma parte de un proceso de formación de un suelo y que en unas semanas/meses ese proceso se completará dejando paso, esta vez sí, a una fase alcista en la que participe la práctica totalidad de los sectores del mercado. En un escenario de confianza en el crecimiento se recuperarán las expectativas de una futura y gradual normalización monetaria, lo que debería traducirse en una recuperación de las rentabilidades de los bonos a niveles más normales.

Esto nos sitúa a corto plazo en una fase de transición en que, por un lado, los valores que han subido con fuerza pueden corregir o consolidar parte de esos avances y, por otro, lo valores débiles tienen que alcanzar el clima de pesimismo extremo que suele acompañar a los suelos importantes. Obviamente todos los procesos de corrección de alguna importancia tienen un trasfondo de pesimismo que justifica las caídas. En esta ocasión parece que el asunto de las negociaciones comerciales va a ser el foco de atención en las próximas semanas. En la medida en que la situación se complique el escenario en el mercado puede también deteriorarse algo más de la cuenta, pero en lo que se refiere a los índices esperamos una corrección más lateral que profunda en las próximas semanas/meses. A medio-largo plazo seguimos manteniendo la confianza en un escenario alcista.

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Comentario de mercado

¿Sell in May? Realmente es difícil encontrar una explicación racional a la estacionalidad del mercado que muestra en promedio un claro mejor comportamiento de mayo a octubre que de octubre a mayo. De hecho el famoso dicho de “sell in may ….” hacía referencia no tanto a la posible caída de las cotizaciones en la época estival, como a la disminución de la actividad en el mercado bursátil que los brokers de la City londinense aprovechaban para dirigir su actividad a la temporada de carreras de caballos en los hipódromos británicos que se desarrollaba entre junio y septiembre. Ahora los brokers de la City ya no se dedican a las apuestas de los hipódromos, y sin embargo existe ese sesgo estacional bastante acusado en promedio, por supuesto no todos los años se produce. El echo de que el mercado haya llegado al mes de mayo con fuertes subidas acumuladas en los últimos meses alimenta la posibilidad de que podamos entrar en una fase de corrección/consolidación en los próximos meses.

Las negociaciones comerciales entre China y EEUU en dificultades en la recta final. Las turbulencias que han aparecido en los mercados en los últimos días se relacionan con las declaraciones de Donald Trump amenazando con implementar nuevas subidas de aranceles este viernes si no se completan para entonces las negociaciones. La reunión de ayer y hoy entre ambas delegaciones es un momento importante que podría propiciar un avance decisivo en las negociaciones o bien dar lugar a una ruptura temporal de las mismas que abriría una incertidumbre importante en el corto plazo.

La economía mejora, pero el mercado ha subido corrido mucho y no sería extraño una fase de pausa. Los datos de crecimiento del PIB en el primer trimestre han superado las previsiones tanto en EEUU como en Europa. La eurozona ha registrado un crecimiento del 0,4% (1,6% anualizado) respecto al trimestre anterior después de dos trimestres muy débiles con crecimientos del 0,1% y el 0,2%. Estos datos apoyan el escenario previsto por el BCE de que no vamos hacia una recesión y que el crecimiento tenderá a situarse en 2020 y 2021 en el entorno de su potencial a largo plazo sobre el 1,6% anual. Las expectativas de la Bolsa para los dos próximos se mantienen en nuestra opinión moderadamente favorables, pero en el corto plazo no sería extraño un proceso de corrección/consolidación después de las subidas acumuladas desde diciembre.

Eurostoxx 50 2013-2019: el sesgo estacional mayo-octubre.

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¿Sell in May?

El comportamiento del mercado ha mantenido la misma tónica de los últimos meses desde nuestro anterior informe, con la tendencia alcista muy firme en todos los índices. En EEUU el Nasdaq ya ha conseguido superar los máximos históricos y el resto de índices están a punto de hacerlo. Hace apenas cuatro meses las bolsas se derrumbaban más de un 20% en medio de grandes temores a una recesión, pero no era sino una falsa alarma, una de las que de vez en cuando salpican los mercados alcistas haciendo difícil mantenerse en ellos. Digamos que caídas del orden del 10-20% es la volatilidad que hay que aguantar durante un mercado alcista si uno quiere obtener las revalorizaciones a largo plazo que ofrece el mercado bursátil. Claro que alguna de estas correcciones eventualmente se transforma en un fin d ciclo de verdad, y entonces el precio a pagar es mucho mayor.

En general esperamos que la tendencia alcista se vaya a prolongar todavía algunos años más, pero la vuelta a los máximos previos siempre es un momento delicado que puede favorecer algún tipo de corrección. En el caso de los índices norteamericanos no vemos probable una corrección profunda, pero tampoco es razonable que la subida mantenga la pendiente de estos meses. Posiblemente en los próximos meses la dinámica del mercado cambie hacia un movimiento con correcciones pequeñas, pero más frecuentes, que suavicen el ritmo de avance del mercado en comparación con el de estos meses atrás.

Los índices europeos están subiendo con un ritmo similar al de EEUU, aunque como la corrección el año pasado había sido más profunda, todavía les queda cierto margen antes de llegar a sus zonas de máximos del año pasado. Estos niveles además coinciden con resistencias muy importantes en la estructura de largo plazo, por lo que sería razonable que impusieran una pausa al menos a las subidas. Nos acercamos al período estacional más negativo del año, junio-septiembre, por lo que no sería raro, casi sería deseable un proceso de consolidación para reanudar las subidas con nuevas fuerzas más adelante.

El análisis de los diferentes sectores de la Bolsa europea muestra una clara distinción entre sectores de crecimiento y defensivos, por un lado, y los cíclicos por otro. Los primeros en general están muy alcistas y han vuelto, y en algunos casos superado, a los máximos de 2017-18. Su situación es por tanto similar a la de los índices americanos con una tendencia alcista muy firme que debería continuar en próximos meses más allá de posibles correcciones de corto plazo. Los cíclicos, por el contrario, se están mostrando más remisos a recuperar. Pese a ello, creo que su movimiento puede interpretarse como un proceso de formación de un suelo y que en próximas semanas/meses deberían acompañar el resto del mercado en un movimiento alcista más equilibrado.

El Ibex se está viendo un poco perjudicado por el comportamiento sectorial por el fuerte peso de los bancos que todavía no han empezado a subir con claridad. También las eléctricas que habían subido mucho se han parado últimamente y eso hace que el Ibex se haya descolgado un poquito del resto en los últimos días. En todo caso su tendencia es la misma que el resto y lo seguirá siendo en el futuro.

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