Un análisis de la estructura de largo plazo de la Bolsa americana: ¿dos años más de mercado alcista?

En la última semana los índices europeos han dado otro tirón alcista significativo reforzando la tendencia alcista en el corto plazo. Aunque la situación de cada índice presenta alguna diferencia por el diferente comportamiento entre sectores y los pesos diversos que éstos tienen en los índices, podemos decir que en promedio el objetivo es volver hacia los máximos de 2017. Es decir, recuperar casi todo lo perdido en la caída de 2018. Este movimiento se encuadraría dentro de un gran proceso lateral que viene desarrollándose desde los máximos de 2015. Desde entonces los índices europeos han desarrollado un gran tramo bajista hasta junio de 2016, otro alcista hasta finales de 2017, de nuevo otro bajista hasta diciembre de 2018, y ahora estamos en un proceso alcista camino de los máximos o en cada caso sus zonas de resistencia relevantes.

La cuestión clave es si esta vez vamos a ser capaces de romper las zonas de resistencia o vamos a volver a fallar y desarrollar un nuevo tramo bajista durante los próximos meses. Al menos en el corto plazo creemos que tenemos un margen de subida adicional del 5-10% hasta llegar a los niveles de resistencia clave. Un factor a tener en cuenta en el corto plazo es que el mercado está muy pendiente del previsible acuerdo entre China y EEUU que podría anunciarse en próximas semanas. Es probable que hasta que no se produzca ese anuncio, o bien el no-acuerdo, el mercado se resista a corregir.

Las resistencias citadas, además, no son solo importantes en la estructura de medio plazo porque han sido techos de mercado en 2015 y 2017. Son también relevantes en la estructura de largo plazo pues enlazan con directrices lateral-bajistas que vienen de 2000 y 2007. Su superación, por tanto, tendría importantes implicaciones alcistas para los índices europeos en los próximos años.

La tendencia alcista de los índices norteamericanos en el medio-largo plazo está fuera de duda. A corto plazo están en las cercanías de los máximos históricos de 2018. Esto unido a la subida acumulada desde los mínimos de diciembre hacen posible que en algún momento se produzca una corrección más duradera. Con independencia de que se pueda atascar más o menos tiempo alrededor de esa zona de máximos, con vistas a los próximos meses/años seguimos viendo continuidad al mercado alcista.

Hemos realizado un análisis del S&P 500 basándonos en el modelo de la onda de Elliott. Nuestra conclusión es que el escenario que consideramos más probable implicaría la continuidad del proceso alcista en los próximos dos años al menos. Un objetivo teórico para este movimiento sería la zona del 3.650 aprox, lo que implica una revalorización del orden del 30% desde los niveles actuales.

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Comentario de mercado

Brexit, la historia interminable. La nueva derrota del Acuerdo de May el viernes prolonga la incertidumbre a 10 días de la fecha límite para una salida ordenada. Hoy lunes el Parlamento volverá a votar alternativas a ese acuerdo la principal de las cuáles sería el llamado Brexit 2.0 o Noruega+. un Brexit blando que mantendría al Reino Unido en la unión aduanera de la UE. De momento no parece muy probable que pueda haber mayoría para ninguna de las alternativas lo que probablemente permitiría una última oportunidad para que Theresa May vuelva a someter a votación su acuerdo. En las sucesivas votaciones el apoyo ha ido creciendo y el viernes fue derrotado por poco más de 50 votos frente a más de 150 en la primera votación. Esto quiere decir que tendría que convencer a 25 diputados más para lograr finalmente la aprobación.

Tras dos El “estancamiento secular” vuelve una vez más. La recuperación del mercado desde principios de año parece descartar la posibilidad de una nueva recesión global que pareció preocupar a los mercados a finales de 2018. Sin embargo, se mantiene un notable pesimismo sobre el crecimiento potencial de la economía y el comportamiento de los mercados de momento parece adaptarse una vez más a un escenario de crecimiento débil e inflación baja en el futuro. Esta situación es más acusada en Europa, donde las rentabilidades de los bonos a largo plazo vuelven a niveles negativos en países como Alemania y la subida de la bolsa está impulsada por valores que se adaptarían mejor a ese escenario. Los valores más ligados al ciclo económico, mientras tanto, se mantienen muy deprimidos ante le persistente debilidad de los indicadores económicos.

La Bolsa española, ¿dividendos y poco más? La Bolsa española es la más barata en términos de PER de las principales Bolsas europeas y la que tiene una rentabilidad por dividendo más elevada, un 4,5%. Esto es consecuencia del perfil predominante de los valores que integran el Ibex y lógicamente tiene consecuencias respecto a lo que cabe esperar del mercado español en el futuro. Entre otras cosas que la principal fuente de rentabilidad de la bolsa española son los dividendos. Partiendo de la actual rentabilidad del 4,5% y asumiendo un crecimiento a largo plazo de los dividendos y los beneficios del 3% anual (crecimiento nominal del PIB), la rentabilidad a 10 años que cabe esperar de la Bolsa española sería del 7,2% anual. De esa rentabilidad los dividendos aportarían el 4,7% y la revalorización de las acciones el 2,5% anual.

Recta final para el Brexit, o vuelta a empezar. El proceso del Brexit sigue chocando con el muro de la falta de consenso en el Parlamento para aprobar el Acuerdo final, o cualquier otra alternativa que se presenta. Llegados a este punto la solución que parecería más sencilla sería aprobar el actual Acuerdo de salida que se ha negociado durante dos años. Este acuerdo implicaría la salida del Reino Unido de la UE el 22 de mayo. Se abriría entonces un período de transición de dos años en el que, en esencia, todo seguiría igual, salvo que el Reino Unido no participaría ya en las instituciones europeas. En estos dos años se negociarían las futuras relaciones entre ambos que sustituirán a las actuales. En particular habría que negociar un tratado de comercio que sustituya a la libre circulación de bienes actual. En el Acuerdo de salida se estableció una claúsula que dice que, si al final de los dos años no se ha llegado a un acuerdo comercial, se mantendrá la ausencia de frontera entre las dos Irlandas hasta que se alcance ese acuerdo. Para ello es necesario que bien todo el Reino Unido o al menos Irlanda del Norte se mantenga dentro de la unión aduanera de forma que no haya frontera. Aunque esto no gusta a los más partidarios del Brexit, que ven un riesgo de que las negociaciones comerciales se alarguen indefinidamente lo que les mantendría atrapados en la unión aduanera, cada vez un mayor número de los diputados Conservadores rebeldes están dispuestos a votar a favor del Acuerdo ante la evidencia de que la alternativa es un largo aplazamiento y un Brexit más blando. Pero faltarían los votos del DUP, el partido norirlandés, que se opone al Acuerdo porque ven el riesgo de que Irlanda del Norte quede atrapada en la unión aduanera mientras el resto del Reino Unido sale de ella. Es decir, ven el riesgo de una progresiva separación del Reino unido y acercamiento a la República de Irlanda que es visto como alta traición a los ideales del Unionismo norirlandés. Quedan pocas días para convencerles de que den el sí.

La alternativa: crisis e incertidumbre. La alternativa al Acuerdo es la solicitud de un largo aplazamiento, de al menos un año. La parte positiva de esta alternativa es que podría acabar en una marcha atrás y la permanencia en la UE. Pero el problema es que ahora mismo nadie tiene definido un posible Plan, ni se atisba la posibilidad de que pueda haber un acuerdo sobre qué hacer. Inicialmente tendría que haber elecciones pero más allá de ello sería volver a empezar un proceso interno de casi imposible solución ya que parte del resultado de un referéndum que tiene difícil vuelta atrás. De hecho un 2º refréndum sólo sería posible para aprobar un Plan de amplio consenso entre los políticos y que a su vez pudiera tener un apoyo masivo en la sociedad, algo inimaginable en este momento. Para ello sería necesario que surgiera un liderazgo político capaz de llevar a la sociedad británica a poyar con claridad el europeísmo pero ahora mismo no existe ese liderazgo en ninguno de los dos grandes partidos. Por la razón que sea, en la sociedad británica sigue habiendo una mayoría que entiende que integrarse en Europa va en contra de la esencia del país. En definitiva, llegados a este punto la solución más factible parece la aprobación del Acuerdo, la negociación de unas relaciones razonables para el futuro y, quién sabe, tal vez dentro de unas generaciones, el Reino Unido vuelva a plantearse la reintagración en europa.

El Brexit en los mercados. Descartado (aunque todavía cabe la sorpresa) el escenario de salida sin acuerdo, la cuestión del brexit no parece estar teniendo una gran influencia sobre el mercado por lo que a corto plazo no esperaríamos una gran reacción a cualquiera de los desenlaces (acuerdo de salida o aplazamiento). A medio plazo es posible que la incertidumbre sobre el Brexit sea uno de los factores, aunque no el fundamental, que ha tenido cierta influencia en la desaceleración en Europa. En este sentido cualquier desenalce que aclare el futuro podría ayudar a la estabilización de la economía y ser un factor positivo para el mercado en próximos meses.

Vuelve el estancamiento secular. Los temores a una recesión que dominaron en los últimos meses de 2018 y resurgen de vez en cuando -por ejemplo en días recientes ante la inversión de la curva de tips en EEUU- parecen claramente exagerados a la vista de la evolución de la economía global. Sin embargo, el comportamiento de los mercados en los últimos meses vuelve a reflejar una falta de confianza en el crecimiento a largo plazo de la economía. La tesis de que hay factores estructurales (demografía, desapalncamiento privado, cambios tecnológicos …) que apuntan a un crecimiento mucho más débil que en el pasado vuelve a surgir con fuerza ante la nueva fase de desaceleración que viven los países desarrollados. Algo similar vivimos en 2015-16 aunque pco después la economía aceleró su crecimiento y durante dos años disfrutamos de un escenario de crecimiento vigoroso incluso en Europa. No duró mucho y ahora de nuevo vuelve la deconfianza. Las valoraciones de la Bolsa se han deprimido, las rentabilidades de los bonos cae a niveles históricamente bajos y las previsiones de crecimiento de los beneficios se moderan significativamente.

La curva de tipos en EEUU (10 años – 3 meses) se invierte por primera vez desde 2007. La inversión de la cirva de tipos ha precedido en 1-2 años a las últimas tres recesiones en EEUU. Históricamente ha habido algunas señales falsas (inversiones de la curva puntuales que no anticipan recesión) pero en general todas las recesiones han venido precedidas de un período de varios meses en que los tipos a largo plazo caen por debajo de los tipos a corto plazo. Esto es algo lógico si tenemos en cuenta en que al final de un ciclo los bancos centrales están subiendo los tipos de interés como era el caso en los últimos meses. Lo que ha precipitado la inversión de la curva en las últimasm semanas es que en un entorno de tipos a corto plazo estable, las rentabilidades de los bonos han empezado a caer recientemente hasta situarse ligeramente por debajo de aquellas en los últimos días.

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Entramos en fase de corrección.

Tras dos meses de intensas subidas en las que los principales índices han registrado avances del orden del 15-20%, finalmente parece haber llegado una corrección significativa. En próximas semanas la gran duda será si estamos en una corrección dentro de un proceso alcista (el escenario que vemos más probable), o si hemos dejado atrás un simple rebote y volvemos a un entorno bajista hacia los mínimos de diciembre o más allá.

El “desencadenante” de la corrección parece haber sido el triste escenario económico que dejo traslucir el BCE en su reunión de ayer. La rebaja de las previsiones de crecimiento vino acompañada de un alto grado de incertidumbre sobre las mismas, hasta el punto de que se mantiene “el riesgo es a la baja”. Es decir, que hay más rie4sgo de desviaciones a la baja sobre esas previsiones que al alza. Frente a este tono relativamente pesimista sobre la economía, el BCE mostró que la única arma que parece dispuesto a emplear es prolongar la actual política de tipos cero.

La reacción de los mercados consistió en una fuerte rotación hacia activos defensivos (bonos, acciones defensivas …) desde los sectores más cíclicos empezando por los bancos. Desde un punto de vista técnico lo que tenemos de momento es una corrección normal, aunque con una situación bastante diferente según los sectores. Por un lado, las Utilities y otros sectores que se benefician de los tipos bajos han mantenido e incluso acelerado el tono alcista en los últimos días, mientras que bancos, materias primas y cíclicos en general van camino de volver a la zona de mínimos de diciembre.

En conjunto, este comportamiento nos sigue pareciendo consistente con la posibilidad de que estemos en una fase de transición entre el período bajista de 2018 y un nuevo proceso alcista sostenible en los próximos 1 a 3 años. El pesimismo actual sobre la economía es lógico ya que de momento los indicadores económicos siguen en fase de desaceleración. En estas condiciones es normal que la intensa subida de las últimas semanas, que estaría anticipando una mejoría futura de la economía, se pare. Los mercados van muy deprisa y hay que dar tiempo a que algunos brotes verdes permitan seguir confiando en esa recuperación.

La intensidad del reciente tramo alcista apunta a que la actual corrección va a necesitar un tiempo para poder crear las condiciones necesarias para un nuevo tramo alcista sostenido. Esperamos que durante algunos meses los mercados entren en un proceso de corrección que por un lado retroceda alrededor de la mitad de la subida previa y, por otro, se prolongue en el tiempo lo suficiente como para crear una pendiente de subida sostenible en el tiempo.

Obviamente no podemos descartar la vuelta a un escenario bajista pero es un escenario que vemos menos probable y en todo caso intentaremos detectar indicios de que la evolución del mercado no sea compatible con nuestro escenario “optimista”.

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Comentario de mercado

La fuerte recuperación de las Bolsas desafía incertidumbres económicas. La subida de las Bolsas que se inició a finales de diciembre continúa con gran intensidad pese a que el escenario económico, particularmente en Europa, sigue sin dar claras muestras de mejoría. Desde los mínimos de diciembre se acumulan sabidas importantes cercanas al 20% en los índices norteamericanos, del 15% en el Eurostoxx 50 o del 13% en el Ibex y el Dax. La sorpresa no es tanto la recuperación de las Bolsas después de las fuertes correcciones del año pasado, sino el ritmo de subida en un entorno todavía de bastantes incertidumbres.

¿Rebote o recuperación definitiva? Por otra parte, sabemos por experiencia que las bolsas empiezan a subir cuando todavía la recesión o desaceleración económica está en pleno desarrollo. En la fase inicial de una recuperación bursátil es difícil distinguir si se trata de un simple rebote o es ya la recuperación definitiva. Si además la subida se produce con la gran intensidad de la actual la situación es mucho más difícil de manejar. En general el escenario que venimos sosteniendo es que las bolsas han hecho suelo y cabe esperar un comportamiento alcista sostenido de las Bolsas en el futuro, el problema es que la intensa subida implica un riesgo importante en caso de que el escenario resulte equivocado.

China en el origen de la fortaleza del mercado en las últimas semanas. La importancia de China para la economía y los mercados mundiales ya quedó de manifiesto el año pasado. La problemática de las tensiones comerciales y la desaceleración de la economía china a lo largo de 2018 explica en buena medida el frenazo en la economía europea y la corrección de las Bolsas. El optimismo sobre un acuerdo comercial con EEUU, las medidas de estímulo monetario y fiscal adoptadas por las autoridades chinas y los primeros brotes verdes en la economía china han favorecido el giro radical de los mercados en las últimas semanas. El otro factor decisivo por supuesto es el fin del endurecimiento monetario en EEUU que parece haber disipado los temores a una recesión en EEUU. Los indicadores económicos europeos todavía muestran una intensa desaceleración, pero en general se trata de indicadores del mes de diciembre y el mercado parece estar asumiendo que lo peor ha quedado atrás y que en próximos meses vamos a volver a un escenario de crecimiento modesto pero crecimiento al fin y al cabo.

Primeros brotes verdes en China. El dato del índice PMI Caixin del mes de febrero publicado esta mañana refleja un repunte significativo tras la estabilización que se vió en Enero poniendo fin a las continuas caídas de 2018. Su nivel, todavía en el entorno de los 50 puntos, refleja un entorno de estancamiento por lo que todavía no puede decirse que la economía china haya empezado a acelerar su crecimiento, Simplmente habría pasado de una situación de continua desaceleración a un entorno de estabilidad. Como puede verse en el gráfico, particularmente en la recesión de 2009, la Bolsa suele hacer suelo en el punto de máxima intensidad de la recesión/desaceleración. Es decir, la fase inicial de subida de la Bolsa se realiza en un entorno en que la economía todavía se está contrayendo pero a un ritmo cada vez menor. Es precisamente esta suavización de la recesión la que permite al mercado asumir que el fin de la recesión está cerca y anticipar un nuevo ciclo de crecimiento. Obviamente en esta fase inicial no es posible estar seguro de la recuperación. Para ello tendrán que pasar todavía algunos meses para ver que los indicadores vuelven a reflejar crecimiento pero la Bolsa no espera. Los inversores más arriesgados están ya desafiando ese riesgo para aprovechar unos precios bajos.

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Comunicación Brexit

Como ya sabrá por los medios de comunicación, el próximo 29 de marzo está prevista la salida del Reino Unido de la Unión Europea. Este acontecimiento, conocido como Brexit, va a suponer un gran impacto en las actividades de las empresas ubicadas en ambos territorios. Con la presente comunicación queremos informarle sobre las repercusiones que la Agencia ha identificado en relación con este hecho:

  • Mercados y Gestión de Valores, AV, S.A. es una empresa de servicios de inversión autorizada a desempeñar sus actividades en España y Luxemburgo. Es por ello que lo que el Brexit no va a suponer impacto directo alguno en la prestación de servicios de inversión a nuestros clientes.
  • La Agencia ha identificado a aquellas sociedades localizadas en el Reino Unido que nos proporcionan algún tipo de servicio en el desempeño de nuestras actividades. En todos los casos, estas sociedades han trasladado la sede desde la que nos prestan sus servicios a sociedades (del grupo) ubicadas en países pertenecientes en la Unión Europea, por lo que las condiciones contractuales bajo los que proporcionan sus servicios a MG Valores siguen bajo al amparo del Derecho de la Unión Europea.

En caso de tener alguna pregunta sobre este tema, le rogamos contacte con el buzón de atención al cliente at@mgvalores.com.

En espera de una primera corrección, pero confiando en la continuidad alcista en próximos meses.

El rebote de las bolsas sigue su curso desafiando el entorno de noticias macro negativas, particularmente en Europa. Esta semana se han publicado los índices PMI en Europa que tienen entre sus atractivos que reflejan la situación de las empresas casi en tiempo real, pues están basados en una encuesta sobre la evolución de la actividad en las tres semanas precedentes. En este caso por tanto nos han dado información del mes de febrero.

Los datos reflejan que la actividad en el sector industrial todavía sigue deteriorándose, pero las compañías del sector servicios ha reportado una incipiente mejoría por segundo mes consecutivo. El índice Compuesto (industria+servicios) también mejora ligeramente por segundo mes. Si unimos a esto el fuerte rebote de la Bolsa desde finales de diciembre podemos seguir manteniendo, aunque sea todavía con incertidumbre alta, que la fase más intensa de la desaceleración de la economía en Europa ha quedado atrás. A su vez, esto refuerza la confianza en que la larga corrección de las bolsas desde finales de 2017 ha podido finalizar.

El principal factor de optimismo que está favoreciendo la recuperación de las Bolsas en el corto plazo es la expectativa de un acuerdo en las negociaciones comerciales entre China y EEUU. Este factor va de la mano de las expectativas de una aceleración de la economía china en la segunda parte del año apoyada por las medidas de estímulo monetarias y fiscales que están tomando las autoridades chinas. Sin duda China ha sido uno de los factores que explican la duración e intensidad de la desaceleración en Europa. La fuerte recuperación de la bolsa china desde diciembre sería en sí misma una señal adelantada de este proceso.

La subida de los índices, particularmente en EEUU, está empezando a sorprender por la ausencia de correcciones significativas. Del escepticismo sobre la sostenibilidad de las subidas estamos pasando a la ansiedad porque el mercado no corrige dejando fuera a muchos que no confiaban en la recuperación. El amago de corrección hace dos semanas no fue muy lejos y los índices han seguido avanzando hasta hoy. Desde un punto de vista técnico sería razonable esperar una corrección en cualquier momento. Estamos en niveles de resistencia relevantes y los niveles de sobrecompra en el corto plazo son bastante acusados, pero cuando se impone el sentimiento de que “ojalá el mercado corrija para poder entrar”, la corrección tiende a retrasarse más allá de lo que uno esperaría.

En el corto plazo se ha generado una pequeña divergencia bajista con el sector bancario quedándose atascado en el último tirón del mercado. De momento los bancos se resisten a acompañar con claridad la recuperación del mercado. Esto mismo sucedió en el inicio de procesos alcistas importantes en 2012 y 2016, y en ambos casos acabaron por incorporarse al mercado alcista general. En definitiva, seguimos pensando que hay una probabilidad elevada de que estamos en la fase inicial de un proceso de recuperación que debería prolongarse en próximos meses.

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Comentario de mercado

El crecimiento de la economía norteamericana, vital para la continuidad de la expansión global. Si hay un indicador clave para el crecimiento global es el comportamiento de la economía norteamericana. Después de casi 10 años de expansión, el temor a un agotamiento del ciclo es uno de los principales factores de incertidumbre que se ha instalado en los mercados en los últimos meses. La violenta corrección de la Bolsa norteamericana a finales de 2018 puede relacionarse con el temor a que el proceso de subidas de tipos de interés a lo largo de 2019 pudiera acabar provocando una recesión. La decisión de la Reserva Federal de parar el proceso de subidas de tipos ha eliminado en buena medida ese temor aunque persiste la percepción de que el ciclo en EEUU está en su fase de madurez lo que implica cierta falta de visibilidad sobre el crecimiento futuro.

China adopta medidas de estímulo para su economía. El principal factor causante de la desaceleración global de los últimos meses se encuentra en China. En su intento de frenar la desaceleración las autoridades chinas han adoptado medidas de relajación monetaria y anunciado recortes de impuestos que deberían acelerar el crecimiento de China en próximos meses. Este puede ser el factor decisivo que ayude a su vez a una recuperación del crecimiento en Europa y a compensar los efectos negativos de las tensiones políticas en Europa: Brexit, elecciones en mayo, tensiones entre Italia, Francia y Alemania, etc.

¿Defensivos, Crecimiento, Cíclicos? El comportamiento sectorial en la eurozona en los últimos meses ha mostrado un claro liderazgo de los sectores defensivos ligados a la rentabilidad de los bonos (Utilities, telecos …). Desde el inicio del rebote en enero los sectores de crecimiento ligados al consumo principalmente están tomando la delantera mientras los cíclicos (Bancos, Materias Primas, Autos …) se mantienen todavía retrasados. En general en una fase madura del ciclo cabría seguir esperando un mejor comportamiento relativo de estos sectores (defensivos y crecimiento). En el caso de Europa, sin embargo, donde las valoraciones de los cíclicos están muy deprimidas esperamos que en algún momento en los próximos meses se produzca una recuperación significativa de éstos aunque sea de forma temporal.

La madurez del ciclo en EEUU. La economía norteamericana cumplirá el próximo mes de junio 120 meses de expansión igualanado la fase expansiva más larga de su historia (desde que existen datos oficiales en 1845) que fue de marzo de 1991 a marzo de 2001. Desde 1945 el promedio de duración de las fases expansivas ha sido de 58,4 meses, la mitad de la fase actual hasta ahora. ¿Significa esto que estamos cerca de una recesión? Desde un punto de vista estadístico sin duda, pero la realidad es que los ciclos no mueren de viejos, es necesario además que haya ciertos factores que pongan en marcha la recesión. En la mayoría de ciclos pasados han sido las subidas de tipos de los bancos centrales para combatir el repunte de la inflación u otros desequilibrios el detonante. En otras ocasiones ha sido una crisis financiera la que ha estado en el orígen de la recesión, aunque para que estalle una crisis financiera tiene que haber detrás unos desequilibrios graves en forma de deuda excesiva y de baja calidad en los balances de los bancos.

Indicios de fin de ciclo en los indicadores económicos. Una primera observación es que es muy difícil detectar el final de un ciclo a través de los indicadores económicos hasta que la rccesión ya está encima. El fina de una recesión, por el contrario, es más fácil de identificar. Las recesiones, vistas a través de los indicadores, son procesos de una gran intensidad y corta duración. Los indicadores caen con violencia alcanzan niveles extremadamente bajos y cuando empiezan a recuperar normalmente indican que el fin de la recesión está cerca. En los ciclos alcista, por el contrario, no se produce ese movimiento limpio de alcanzar un techo extremo y a artir de ahí empezar a caer hasta entrar en recesión. Desde 2009 indicadores como el ISM han llegado a zonas de “techo” en tres ocasiones, la última en la actualidad, y ninguna de ellas ha dado lugar a una corrección. Simplemente se mantiene en niveles elevados durante bastante tiempo mientras la economía sigue creciendo hasta que se inicia una desaceleración transitoria y una nueva acleración. En este sentido parace razonable asumir que en próximos trimestres el ritmo de crecimiento de la economía norteamericana se va a suavizar algo respecto al 3% actual pero no es posible anticipar de estos indicadores que estemos al final de la fase expansiva.

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El rebote se enfrenta a su primera prueba importante.

A finales de diciembre se inició un rebote en las Bolsas mundiales que puso fin a dos meses de intensas caídas. Estamos asumiendo que este rebote es el inicio de una nueva fase alcista en las bolsas que debería tener continuidad en los próximos meses/años. Después de cuatro semanas de avances esta semana se ha producido una primera corrección significativa que puede considerarse normal tras las últimas subidas. Los inicios de un movimiento alcista no son fáciles porque los factores que han ido favoreciendo el proceso bajista siguen vigentes y al principio no podemos estar seguros de si estamos en un simple rebote, uno más de la larga serie de rebotes fallidos de los últimos meses, o realmente estamos en un cambio de tendencia sostenible.

El retroceso de estos días se está produciendo en un entorno de noticias económicas muy negativas en Europa. En pocos días se ha publicado la mayor caída de ventas minoristas de la eurozona en un mes desde hace siete años, el peor dato de pedidos de fábricas en seis años, o la mayor caída de la producción industrial desde la Gran recesión en 2009. Ayer mismo la Comisión Europea rebajó las expectativas de crecimiento de la eurozona de forma significativa: 1,3% en 2019 (anterior 1,9%) y 1,6% en 2020 (anterior 1,7%). ¿Es posible seguir asumiendo un suelo de las Bolsas en esta situación? La experiencia nos dice que el suelo de las Bolsas se produce en el momento de mayor intensidad de una recesión o desaceleración. En consecuencia si es posible que se haya formado un suelo pero es imposible estar seguros porque depende de cómo evoluciones la economía en los próximos meses. En este sentido estamos ante un período de máxima incertidumbre en el que el mercado puede fluctuar con gran volatilidad hasta decantarse definitivamente por un escenario de recuperación o bien de continuidad bajista.

En los índices norteamericanos es más fácil asumir que efectivamente el suelo ha quedado atrás. Tras subir un 20% desde los mínimos de diciembre es razonable asumir que en cualquier momento puede producirse una corrección de cierta importancia sin poner en cuestión el escenario general de recuperación. Un retroceso del 50% de la subida reciente significaría una caída del orden del 7-8% hacia el 2.550 el S&P 500 o el 6.650 del Nasdaq Composite. El problema en Europa es que un retroceso de esa magnitud (7-8%) nos devolvería a los mínimos recientes. En consecuencia, no podemos descartar de momento que el escenario de formación de un suelo en Europa incluya la posibilidad de revisitar los mínimos recientes o incluso caer algo más.

La magnitud del retroceso actual nos va a dar una primera pista sobre la situación de los mercados europeos. Si de momento se mantiene el impulso alcista no deberíamos caer más allá del 3.050 del Eurostoxx 50 o el 8.630 del Ibex. En ese caso el proceso de consolidación de los próximos meses se desarrollaría más bien entre esos niveles y las zonas de resistencia del 9.400 (Ibex) t 3.260 (Eurostoxx 50). Por debajo de esos niveles habría que contar con un escenario algo más complicado hacia la zona de mínimos recientes al menos y posiblemente algo más abajo.

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Comentario de mercado

La Reserva Federal confirma el fin de las subidas de tipos. En su última reunión, la Reserva Federal mantuvo la tasa de interés de los “Federal Funds” invariada en el 2,50% cambiando además su guía de política monetaria para próximos meses. Se ha retirado del comunicado la frase habitual de que espera “más subidas graduales en el futuro” y en su lugar se dice que “el Comité será paciente mientras determina que futuros ajustes de los tipos de interés pueden ser apropiados para alcanzar los objetivos de inflación y crecimiento sostenible”. En general la valoración de la economía norteamericana que hace la Fed en el comunicado sigue siendo bastante positiva y espera que la inflación se mantenga en el 2% y la expansión de economía continúe a buen ritmo. Como justificación del cambio de estrategia con los tipos de interés se citan “los acontecimientos económicos y financieros globales y la ausencia de presiones inflacionistas”. Es decir, la Fed no ve un enfriamiento significativo de la economía norteamericana pero considera que se derivan ciertos riesgos por el entorno global (desaceleración en China y Europa) y las recientes turbulencias en los mercados lo que le lleva a adoptar una postura de esperar pacientemente en los próximos meses hasta determinar el momento y dirección del próximo movimiento de los tipos de interés.

A la espera del Brexit, la fase de debilidad de la eurozona se prolonga en el inicio de año. El Brexit sigue sin solución a dos meses de la fecha límite para la salida del Reino Unido de la UE. Esta semana el Parlamento británico aprobó una resolución para que Theresa May vuelva a negociar la cuestión de Irlanda como último escollo para que el Parlamento pueda aprobar el Acuerdo de salida negociado con la UE. A la espera de que digan exactamente qué es lo que pretenden cambiar de esa cuestión, la posición oficial de la UE es que el Acuerdo no está abierto a renegociación. Los datos económicos siguen reflejando que la economía europea prolonga su fase de debilidad iniciada a principios de 2018. El PIB de la Eurozona lleva dos trimestres creciendo al 0,2% trimestral (0,8% anual) y algún país como Italia ha encadenado dos trimestres en negativo. El presidente del Bundesbank Jens Weidman considera que esta debilidad se va a prolongar durante buena parte de 2019 aunque no ve un escenario de recesión. La economía española ha sorprendido positivamente con un crecimiento en el 4º trimestre del 0,7% trimestral (2,9% anualizado) con lo que finalmente el crecimiento en el conjunto del año ha sido del 2,5% frente al 1,8% de la eurozona.

Las opciones del Brexit. Las votaciones de esta semana en el Parlamento parecen mostrar que sólo habría un apoyo mayoritario para una salida acordad el 31 de marzo pero cambiando los términos negociados para la cuestión de Irlanda. Las propuestas encaminadas a aplazar la salida, hacer un segundo referéndum o negociar un acuerdo más blando fueron derrotadas. El acuerdo negociado contempla la salida del Reino Unido el 31 de marzo pero establece un período de transición de dos años en que se mantendría dentro del mercado común por lo que en este período no habría frontera entre las dos Irlandas. Dentro de dos años el Reino unido saldría de la unión aduanera por lo que en las negociaciones se presentaban tres opciones. Una, la que se quería evitar, es que se estableciera una frontera. Otra opción es que Irlanda del Norte se mantendría dentro de la unión aduanera europea y el resto de UK no, por lo que habría que establecer una especie de frontera entre Irlanda del Norte y el resto de UK. La decisión que se tomó es que si dentro de 2 años no hay algún acuerdo de otro tipo, todo el Reino Unido se mantendría de forma indefinida dentro de la unión aduanera para evitar la creación de la frontera. Los partidarios del Brexir rechazan este acuerdo porque entienden que podría llevar a una salida “blanda” en la que el Reino Unido tendría un estatus similar al de Noruega: fuera de las instituciones pero dentro de la unión aduanera y sin capacidad para tener acuerdos comerciales propios con terceros países. La pretensión de los partidarios del Brexit de salir de la unión aduanera sin que haya frontera en Irlanda es un imposible que obviamente no puede ser aceptado por Europa. Tarde o temprano tendrán a asumir la realidad de lo que supone el Brexit y decidir entre estar fuera del todo con frontera o estar fuera de las instituciones pero dentro de la unión aduanera como Noruega. El gran problema es que ninguna de las dos opciones puede alcanzar la mayoría suficiente en el Parlamento y la que sí ha tenido mayoría es aparentemente irrealizable. En este callejón sin salida veremos si se opta por algún tipo de aplazamiento (más probable) o bien acabamos en un accidente inesperado con la salida sin acuerdo.

La Bolsa americana cierra el mejor mes de enero en 30 años. El S&P 500 ha cerrado el mes de enero con un avance del 8%, la mayor subida en más de 30 años. El mes ha sido también positivo en Europa con avances del 5,6% del Eurostoxx 50 y del 6% del Ibex. Claro que estas subidas hay que ponerlas en perspectiva con las caídas de meses anteriores, en especial en Europa. Así, el Eurostoxx 50 está un 15% por debajo de los máximos de hace un años mientras el S&P 500 está sólo un 5% por debajo de los máximos de enero de 2018. En el caso de la Bolsa americana parece razonable asumir que se ha alcanzado un suelo y que en próximos meses se va a reanudar la tendencia alcista de largo plazo con objetivo de superar los máximos precedentes. El crecimiento de la economía sigue firme, los beneficios de las empresas van a seguir creciendo y las valoraciones son moderadas. Lo lógico es que si en EEUU se ha formado un suelo sería asumir que en Europa también. Históricamente los ciclos bursátiles entre EEUU y Europa han estado muy acompasados. Aunque suele existir cierto decalaje entre los ciclos económicos, lo cierto es que la tendencia en los mercados suele ser la misma con diferencia tan sólo en la intensidad de los movimientos. En el gráfico siguiente podemos ver que en el período desde 2018 los giros intermedios del mercado han sido coincidentes en el S&P 500 y el Eu5rostoxx 50. En neto el S&P 500 ha tenido una revalorización muy superior porque sus fases alcistas han sido más intensas y las correcciones más suaves, pero la tendencia en el mercado ha sido la misma en ambos índices. Si acaso, puede observarse que tras las dos mayores correcciones en 2011 y 2016 la Bolsa europea tuvo un arranque más dubitativo volviendo a tantear los mínimos pocos meses después. Ahora pareciera que se está repitiendo el patrón pero lo importante es que si la bolsa norteamericana va a retomar su tendencia alcista Europa, dentro de sus limitaciones, también lo hará.

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El rebote se consolida reforzando nuestra confianza en un suelo relevante.

El rebote iniciado a finales de diciembre en las bolsas mundiales sigue su curso pese al entorno pesimista sobre la evolución de la economía global y la europea en particular. El escenario general que estamos considerando más probable es que la fase correctiva de los últimos meses ha finalizado y que hemos iniciado un proceso de recuperación sostenible que podría prolongarse en los próximos 1 a 3 años probablemente.

Los índices norteamericanos han caído un 20% desde sus máximos de septiembre hasta el mínimo a finales de diciembre. Esta caída ha retrocedido un 50% del ciclo alcista de 2016 a 2018. Estas cifras son consistentes con lo que cabe esperar de una corrección importante dentro de un mercado alcista en ausencia de una recesión económica. Desde el final de la 2ª guerra mundial sólo una corrección, la del crash de 1987 superó ampliamente el 20% de caída sin que hubiera una recesión por medio. Correcciones de hasta un 20% ha habido muchas a lo largo de la historia, pero pocas que hayan superado ese listón. Eso sí las que han superado el 20% de caída se han ido al 40-50% y han supuesto graves crisis económicas y financieras.

En consecuencia, creemos que es bastante probable que hayamos visto el suelo de la corrección en los índices norteamericanos. Más incierto es cómo puede desarrollarse el proceso de recuperación. De momento estamos asistiendo a un rebote muy intenso, casi simétrico a la caída, pero en principio no vemos probable que la situación continúe así de forma indefinida. Más probablemente podemos tener un escenario de consolidación en un rango amplio durante los próximos meses. Tácticamente eso puede aconsejar cierta prudencia en niveles algo superiores a los actuales que detallamos en los gráficos siguientes.

Asumimos un escenario similar en los índices europeos. Vemos probable que se hay alcanzado un suelo importante y creemos que en próximas semanas el rebote podría prolongarse todavía hasta los niveles de resistencia intermedios más importantes. Un escenario de consolidación amplio en próximos meses sentaría las bases de una recuperación sostenida más adelante cuyo objetivo sería volver hacia los niveles que vienen frenando a los índices europeos desde hace años (Ibex 11.500-12.000, Eurostoxx 50 3.700, etc.

Un repaso a los índices sectoriales del Eurostoxx permite reforzar nuestra percepción de que hemos podido formar un suelo en Europa también. La mayoría de sectores han rebotado en niveles de soporte clave y apuntan a una fase de rebote importante en el peor de los casos, y potencialmente a un tramo alcista sostenido a medio plazo.

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