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El BCE da vía libre al rally de la bolsa europea en las últimas semanas.

La decisión del BCE de reducir el programa de compra de bonos a la mitad, 30.000 millones/mes vs 60.000, ampliando su vigencia hasta septiembre de 2018, elimina del escenario la posibilidad de un repunte significativo de la rentabilidad de los bonos en los próximos meses. La baja inflación ha sido el argumento que ha utilizado el BCE para suavizar más de lo esperado el proceso de retirada de estímulos manteniendo abierta la posibilidad de que se prolongue más allá de septiembre de 2018. Es probable ahora que no sea hasta avanzado 2019 que no se elimine del todo el QE y finales de 2020 que puedan empezar a subir los tipos.

La respuesta del mercado europeo ha sido en general positiva. Por un lado los valores defensivos se benefician directamente de la previsible estabilidad de la rentabilidad de los bonos. Para el resto del mercado también puede ser éste un factor positivo además de verse favorecido indirectamente por el debilitamiento del euro que implica un BCE cauto frente a una Reserva Federal claramente comprometida con su proceso de normalización monetaria. Tan sólo el sector bancario podría verse relativamente perjudicado en este escenario que retrasa las subidas de tipos en Europa.

Técnicamente lo más relevante de los últimos días es que los índices europeos están empezando a superar niveles relevantes para sus estructuras de largo plazo. Por un lado están alcanzando máximos anuales que refuerzan sus tendencias alcistas de los últimos meses, y por otro están superando finalmente las estructuras laterales-bajistas de largo plazo vigentes desde el año 2000 en la mayoría de índices.

Esta situación se está produciendo igualmente en índices de países desarrollados de Asia (Japón, Corea) así como en Emergentes. Todo ello refuerza la idea de que estamos en un mercado alcista global que, más allá de las correcciones que pueda haber en el camino, dibuja un escenario positivo para las bolsas en los próximos años.

España sigue de momento al margen del resto de mercados y después de los últimos acontecimientos en Cataluña no se ve que pueda haber un cambio inminente. A la espera de ver cómo puede el Gobierno de España ir controlando la situación en las próximas semanas de momento la incertidumbre es máxima y bastante hace la bolsa española con aguantar.

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El escenario positivo global debería ayudar a minimizar el impacto de la crisis de Cataluña en la economía y los mercados españoles.

El Ibex se desligó del comportamiento del resto de índices europeos a finales de agosto. Desde entonces índices como el Eurostoxx 50 han subido un 6% y el Dax un 10% mientras el Ibex se ha mantenido plano. Es razonable asumir que este comportamiento se debe a la incertidumbre política y que si ésta desaparece el Ibex tenderá a recuperar el terreno perdido. El problema es que las incertidumbres no van a desaparecer de forma instantánea la semana que viene.

Si la respuesta de la Generalitat al requerimiento del Gobierno no es un nítido No (no se ha declarado la independencia), como parece probable, la semana que viene se pondrá en marcha el artículo 155 que implicará unas medidas todavía sin decidir. Lo más probable, además de asumir el gobierno de la Comunidad Catalana, es que se convoquen elecciones en Cataluña y se ponga en marcha un proceso de negociación de reforma de la Constitución. Todo ello va a implicar un largo período de negociaciones que puede mantener las dudas de los inversores sobre la economía y los mercados en España.

En todo caso esperaríamos una respuesta positiva del mercado a corto plazo, tanto si el Gobierno catalán da marcha atrás y acepta entrar en el proceso de negociación de la reforma constitucional como si sigue mostrando cierta resistencia y se pone en marcha el artículo 155. Lo peor sin duda es prolongar la indecisión actual con el vacío jurídico que está provocando la huida de las empresas de Cataluña. El riesgo de una desaceleración de la economía catalana es elevado y afectaría de alguna forma al resto de España dado el nivel de integración de nuestra economía. En el entorno tan positivo de la economía y los mercados en Europa el impacto no sería muy grande pero podría traducirse en un tono más bien gris de nuestro mercado durante algunos meses todavía.

Fuera de España la situación sigue evolucionando de forma muy positiva. Los índices norteamericanos siguen marcando máximos históricos y los europeos ya están empezando a superar los máximos previos a la corrección del verano. Y lo que es más importante, las estructuras de largo plazo de los índices en Europa, Japón, Emergentes…etc., están a punto de alinearse con la de EEUU en un mercado alcista global.

El S&P 500 salió del gran mercado bajsita de 2000-2009 en el año 2013 cuando alcanzó nuevos máximos históricos. El resto del mundo todavía no ha confirmado esa ruptura alcista de largo plazo pero está cerca de hacerlo. Por primera vez desde antes de la crisis de 2008-09 tenemos a la mayoría de zonas del planeta en fase económica expansiva. Las recaídas de Europa en 2010-2013 y los emergentes en 2013-2016 parecen quedar finalmente atrás lo que es consistente con las señales de los mercados de una fase alcista global en próximos meses.

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Tono positivo general, con el Ibex a la expectativa de la política.

No ha habido muchos cambios desde nuestro último informe. Los últimos mensajes de la Reserva Federal dejan claro que van a seguir adelante con el proceso de normalización monetaria aunque la inflación no esté todavía en el objetivo del 2%. Las subidas de tipos continuarán a un ritmo muy gradual (unos 0,75 puntos al año) y el volumen de activos del Balance empezará a reducirse a partir del mes que viene también a un ritmo muy gradual.

Este mensaje ha reforzado la tendencia que ya se observaba en los mercados desde hace algunas semanas. La rentabilidad de los bonos ha seguido repuntando tanto en EEUU como en Europa, el dólar ha frenado su depreciación y las Bolsas muestran de nuevo una rotación sectorial pro-ciclo y crecimiento dentro de un tono general positivo.

Los índices europeos mantienen su recuperación desde los mínimos del 29 de agosto (+6% desde entonces) y van camino de volver hacia los máximos previos al verano (Euro Stoxx 50 3.666). Desde un punto de vista de largo plazo el Euro Stoxx 50 se está acercando a una zona de resistencia importante definida por su directriz bajista de largo plazo que pasa por el zona 3.600-3.650 aprox. Conviene vigilar el comportamiento del índice en esos niveles.

El tono positivo se extiende a la práctica totalidad de índices europeos con la relativa excepción del Ibex que todavía se mantiene atascado cerca de los mínimos de agosto. En parte la debilidad relativa se explica por la fuerte corrección de algunos sectores defensivos, particularmente el sector eléctrico, y en parte por la cuestión catalana que mantiene a los inversores a la expectativa.

No creemos, sin embargo, que este fin de semana se vaya a producir ningún desenlace concreto sea cuál sea el escenario alrededor del Referéndum ya que ninguna consecuencia puede derivarse de algo que es ilegal. Ni siquiera una eventual declaración de independencia podría tener consecuencia legal alguna más allá de una declaración política de intenciones. Lo que sucederá a partir del lunes es que entraremos en una nueva fase del “Procès”, con art. 155 o sin él, en la que habrá un intento de negociar algún tipo de acuerdo que ahora mismo parece difícil de alcanzar. La inestabilidad política de fondo seguirá pero mientras haya expectativas de negociación esperaríamos una cierta normalización en los mercados que permitiera a la bolsa española seguir la estela positiva del resto de mercados europeos.

BCE y FED se reafirman en el proceso de retirada de estímulos y sibidas de tipos de interés y las rentabilidades de los bonos vuelven a repuntar.

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El comportamiento del mercado es consistente con el fin de la corrección.

El comportamiento de los mercados en los últimos días parece consistente con la posibilidad de que la fase correctiva que han desarrollado los índices europeos dese el mes de mayo haya finalizado. Si fuese así ya no deberíamos volver a los mínimos recientes, al menos de forma generalizada en los principales índices, y en las próximos meses debería desarrollarse un proceso alcista que lleve a los índices europeos al menos hasta los máximos de mayo (Ibex 11.200, Eurostoxx 50 3.665 ….) y más probablemente hacia los máximos de 2015 (Eurostoxx 50 3.840). Veremos si en las próximas semanas el comportamiento de los índices es compatible con este escenario o se observan indicios que nos obliguen a abandonarlo.

En general el proceso correctivo de la Bolsa en los últimos meses puede verse como una puesta en cuestión del “escenario reflacionista”. Las expectativas de inflación a largo plazo han vuelto a caer, la rentabilidad de los bonos ha bajado y en general ha habido cierta rotación desde sectores cíclicos hacia defensivos. Después de la reunión del BCE de la semana pasada, sin embargo, se aprecian indicios de que el mercado vuelve a confiar en el escenario reflacionista. Aunque de forma todavía incipiente, las rentabilidades de los bonos están repuntando y la bolsa sube liderada por sectores cíclicos y de crecimiento. Creemos que este comportamiento del mercado es el que cabe esperar en un proceso alcista sostenido en los próximos meses.

Por lo que respecta a la Bolsa americana no hay novedades importantes. Sus principales índices han alcanzado nuevos máximos históricos y en general la subida se desarrolla por un canal suavemente alcista que de momento permite pensar en su continuidad.

La Bolsa española está mostrando cierta debilidad relativa últimamente. Todavía es difícil saber si es un simple problema de composición sectorial (poca presencia en el Ibex de algunos sectores que están liderando la subida) o si hay algún factor de otro tipo como es la situación de Cataluña. Al menos de momento la estructura técnica del Ibex permite pensar en un escenario alcista en los próximos meses independientemente de que la subida sea algo más débil que en Europa. Veremos si esto se mantiene en próximas semanas.

Al menos a corto plazo el mercado parece entrar en una nueva fase e repunte de la rentabilidad de los bonos.

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Los índices europeos deberían estar finalizando su fase correctiva de los últimos meses.

En líneas generales el escenario que veníamos manteniendo de “una fase correctiva durante el verano” se ha cumplido en los índices europeos. Una vez alcanzados los objetivos más probables de corrección que habíamos señalado en los principales índices (Ibex 10.200, Eurostoxx 50 3.400, Daxk 5.600, etc.), y transcurridos casi cuatro meses desde el inicio de la corrección, creemos que el suelo de la corrección debería estar muy cerca si es que no se ha alcanzado ya. En consecuencia, creemos que en los próximos meses los índices europeos van a desarrollar un nuevo tramo alcista cuyo objetivo sería en principio volver sobre los máximos de 2015 (Ibex 11.880, Eurostoxx 50 3.840, etc.).

La situación en los índices norteamericanos ha evolucionado de forma diferente y no se ha llegado a concretar una fase correctiva de la importancia de la europea. Tras el fuerte impulso que siguió a las elecciones de noviembre, y que se prolongó hasta el mes de marzo, los índices norteamericanos han entrado en una dinámica más lateral aunque con un ligero sesgo alcista. Han tenido varios amagos de corrección que no han acabado de concretarse y rápidamente se recuperaban logrando pequeños avances marginales. Esto nos deja una situación más difícil de analizar que en Europa. ¿Ha sido este movimiento lateral-alcista de las últimas semanas “la corrección que esperábamos durante el verano”? ¿Está todavía por llegar? El escenario que de momento consideramos más probable es que la tendencia alcista va a continuar en EEUU en los próximos meses y que el riesgo de una corrección importante ha quedado atrás de momento.

En lo esencial, por tanto, mantenemos el escenario que venimos defendiendo desde el año pasado. Una vez dejada atrás la fase correctiva de 2015-16, los índices mundiales fueron iniciando una nueva fase alcista a lo largo de 2016 en la que nos encontramos todavía y esperamos se prolongue en los próximos meses. El movimiento de los índices desde la primavera ha sido unasimple corrección de grado menor dentro de ese proceso y creemos que está en proceso de finalizar. En los próximos meses, por tanto, esperamos la vuelta a un escenario netamente alcista en la mayoría de índices mundiales.

En los índices europeos tenemos referencias de posibles objetivos que se corresponden en general con los máximos previos a la corrección de 2015-16. Los índices norteamericanos están en máximos históricos y es más difícil establecer posibles objetivos. Algunos índices concretos como el Nasdaq o el índice de small caps nos permiten pensar en un movimiento todavía importante antes de un posible techo en los próximos meses con un avance potencial del orden del 20% como orden de magnitudes aproximado.

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Un verano en rango lateral.

Los mercados europeos se han visto sacudidos en los últimos días por un fuerte movimiento al alza de la rentabilidad de los bonos tras unas declaraciones de Draghi que sugieren que el BCE iniciará el proceso de retirada de estímulos a fin de año y el proceso de subidas de tipos un año después. De alguna forma se proyecta que el BCE seguirá el camino de la Reserva Federal que, pese a que el crecimiento de la economía se mantiene en un moderado 2%, se ha mantenido firme en el proceso de normalización monetaria que inició a finales de 2014 con la progresiva retirada del QE primero y el proceso gradual de subidas de tipos después.

La reacción de los mercados de acciones ha sido sin duda sorprendente por su virulencia teniendo en cuenta que de momento nada ha cambiado por el lado de la inflación, y que la rentabilidad de los bonos se mantiene pese a todo en el rango de los últimos meses (ahora en la parte alta del mismo). El caso es que los valores más sensibles a los tipos de interés habían subido mucho y de forma muy vertical en los últimos meses y estaban vulnerables para una corrección. El brusco movimiento de los bonos ha sido el detonante de la corrección y su violencia se explica por la fuerte subida precedente.

Por otro lado de EEUU nos viene cierta presión sobre los valores de crecimiento, desde la tecnología hasta el consumo. Los valores digamos de “calidad” que vienen siendo el motor del ciclo alcista desde hace tiempo y que cotizan a múltiplos muy exigentes. En los últimos días se ha juntado una cierta toma de beneficios en estos sectores junto a la brusca corrección en Europa de los defensivos, lo que ha provocado finalmente una profundización en la corrección que llevaba en marcha unas semanas. La conclusión que sacamos es que hay que asumir que ya es poco probable que se vaya a producir un tramo alcista a nuevos máximos en los índices europeos a corto plazo. Más probable es que se haya iniciado ya la fase correctiva que esperamos para el verano y que esperamos se desarrolle por medio un movimiento lateral (Ibex 10.200-11.200, Eurostoxx 50 3.400-3.650). Teniendo en cuenta que estamos cerca de la zona de soporte, más que una corrección profunda lo que nos espera es una pausa durante algunos meses en el proceso alcista pero sin poner en riesgo la tendencia de largo plazo.

Los índices norteamericanos todavía no han roto sus soportes de corto plazo por lo que aquí es posible que se produzca todavía algún avance marginal. En todo caso también esperamos la formación de un techo en estos niveles y un proceso de corrección/consolidación durante el verano con retroceso moderado (5-10%) antes de reanudar el proceso alcista.

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Un mercado todavía alcista en busca de un posible techo en verano.

La situación de los índices se mantiene en general estable pese a acontecimientos diversos que han afectado puntualmente al mercado pero sin provocar ningún movimiento sostenido relevante. La fase de consolidación de las últimas semanas se está prolongando algo más de lo previsto pero de momento los índices europeos mantienen los niveles de soporte de corto plazo por lo que la tendencia alcista sigue vigente. En consecuencia seguimos esperando avances adicionales a corto plazo en espera de un techo más importante algo más adelante.

El argumento para esperar una fase correctiva durante el verano es que la subida acumulada desde diciembre ha alcanzado ya una magnitud difícilmente sostenible mucho más tiempo sin una pausa que suavice la pendiente y elimine los niveles de sobrecompra extremos. Esta eventual corrección no supondría en todo caso el fin del ciclo alcista que esperamos continúe en 2018. Teniendo en cuenta el tramo alcista que estaríamos corrigiendo (la subida desde diciembre), esperaríamos una corrección de unos pocos meses de duración y un retroceso del orden del 10% en los índices tanto en EEUU como en Europa.

En el corto plazo la dinámica se mantiene todavía alcista en la mayoría de índices y sectores. En Europa tan sólo el sector energético ha roto una zona de soporte aparentemente importante que señalaría que este sector se encuentra en fase correctiva. En el resto de sectores de momento la tendencia alcista se mantiene apoyando la idea de que los índices pueden tener todavía algún recorrido adicional antes de un techo.

Los índices norteamericanos siguen en terreno de máximos históricos por lo que su tendencia alcista es evidente. Los indicadores de mercado que seguimos empiezan a mostrar algunas divergencias que podrían ser anticipo igualmente de una próxima corrección aunque todavía no se ha manifestado. Esta semana se ha producido una brusca caída en el Nasdaq pero sólo de un día de duración. Puede ser un primer aviso pero de momento no es suficiente para asumir un techo por lo que también aquí cabe esperar nuevos avances a corto plazo en principio.

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