Comentario de mercado

Caída imparable de las bolsas. La caída de las últimas semanas está batiendo récords de intensidad. Los retrocesos registrados hasta ahora -del orden del 30% en Europa y 25% en EEUU- han sido superados en muchas fases bajistas, pero rara vez se han producido en un espacio de tiempo tan corto. Hay que remontarse a cataclismos como el crash de 1929 o el de 1987 para encontrar desplomes más intensos que el actual en un corto período de tiempo. De esos dos episodios el de 1987 no tuvo mayores consecuencias y el mercado se había recuperado totalmente un año después. El de 1929, por el contrario, fue el inicio de la Gran Depresión. La diferencia entre ambas es el impacto que tuvo sobre la economía el pánico financiero que se desató en los mercados.

Vamos hacia una recesión, pero ¿qué tipo de recesión? La expansión del virus en Italia y las medidas que se están tomando para intentar frenarla están dibujando ante los inversores un escenario apocalíptico a corto plazo. El resto de Europa parece estar siguiendo una pauta similar a la de Italia, lo que quiere decir que es probable que en las próximas semanas se registre un fuerte crecimiento de los casos que lleve a medidas que paralicen la actividad económica. La cuestión es si vamos a tener un trimestre de recesión y después una vuelta rápida a la normalidad, o si el pánico financiero va a tener consecuencias más duraderas como sucedió con la crisis de Lehman Brothers en 2008. Los mercados parecen estar poniéndose en el caso peor y ahora mismo es impredecible dónde puede parar esta caída, pero ya sabemos que en la inmensa mayoría de las ocasiones los escenarios que se descuentan en los pánicos no terminan produciéndose.

¿Un suelo para las Bolsas? Los niveles de soporte que manejábamos en nuestro anterior informe, correspondientes a los mínimos de agosto-2019 y diciembre de 2018 han sido rotos sin contemplaciones. En dos semanas hemos pasado de un mercado muy alcista a un mercado bajista en el que, más importante que tratar de predecir su final, es gestionar el riesgo que cada uno puede asumir. Es bastante probable que dentro de seis meses estemos por encima de los niveles actuales, pero el proceso para llegar ahí puede ser todavía muy doloroso y difícil de aguantar.

La influenza de 1918 (gripe española). La pandemia que causó el mayor número de muertos en el mundo se desarrolló en tres oleadas en 1918-19. La primera, relativamente suave, tuvo lugar en junio de 2018 y desapareció durante el verano. Una serie de mutaciones hicieron que se convirtiera en un virus más letal que reapareció en el mes de octubre hasta el mes de diciembre. tras una pausa en invierno, la tercera y última oleada se desarrolló en marzo/abril hasta desaparecer definitivamente. Lo que queremos destacar aquí es la constatación de que los brotes víricos tienen un patrón temporal que se repite en todas las epidemias. Una vez se supera cierto nivel crítico de contagios se entra en un crecimiento exponencial hasta un punto en que los casos empiezan a disminuir.

“Gripe española” 2018/19: muertes diarias por 1.000 habitantes.

Los datos detallados de la ciudad de San Francisco durante la influenza de octubre de 2018 (ver gráfico siguiente) muestran que en esa ciudad el ciclo, desde que se inicia el aumento exponencial de los casos hasta que se vuelve a caer por debajo de ese nivel, duró aproximadamente un mes, del 10 de octubre al 10 de noviembre. Los datos del Covid-19 en China (ver página siguiente), muestran un patrón muy similar (obviamente con un nivel de muertes y contagios inferior). Desde que se sobrepasaron los 200 casos diarios hasta el pico de contagios transcurrieron 12 días y otros 19 para que cayeran de nuevo por debajo de los 200 casos, 31 días en total. En el caso de Italia han transcurrido 11 días desde que superaron los 200 casos y entraran en la dinámica de aumento exponencial, por lo que podrían estar cerca de alcanzar el pico del ciclo.

“Gripe española” en San Francisco: nuevos casos diarios.

En el caso de Italia el ritmo de contagios está siendo algo inferior al de China (estrictamente habría que comparar la región de Wuhan con las de Lombardía y Veneto, que acumulan la mayoría de los casos), pero por el tiempo transcurrido estaría llegando al momento en que China registró el pico de contagios.

Obviamente no podemos estar seguros de que el ciclo en Italia vaya a ser de la misma duración que en China. Este país tomó muy pronto medidas drásticas de paralización de la población y es posible que eso haya acortado el ciclo. En cualquier caso, la experiencia con este tipo de epidemias muestra que su duración es limitada por lo que cabe razonablemente suponer que lo mismo va a suceder en esta ocasión. Sin duda, el gran temor de los mercados es que la situación de Italia se vaya a replicar en el resto de Europa en las próximas semanas, y quién sabe si en EEUU también. Desde luego los datos de varios países europeos, en particular España, Francia y Alemania, muestran que estamos siguiendo el mismo camino que Italia. Con más de 600 nuevos casos hoy en España, tendríamos por delante 8-10 días más en los que podríamos alcanzar los casi 2.000 nuevos casos diarios que tiene hoy Italia.

El impacto sobre la economía. Las previsiones de crecimiento que elaboran los organismos internacionales y casas de análisis se están revisando a la baja, pero de forma bastante moderada de momento. Se estiman rebajas del orden de 5 décimas menos de crecimiento respecto a lo previsto anteriormente (la eurozona crecería en 2020 un 0,50% frente al 1,10% estimado). Estas estimaciones asumen una caída intensa de la actividad durante un trimestre y una recuperación posterior. Es un escenario posible si tenemos en cuenta lo comentado sobre la duración de los brotes víricos, pero desde luego la caída de los mercados anticipa un deterioro mucho mayor. La clave es que la parálisis de la actividad sea corta, de forma que las empresas puedan aguantar la crisis sin poner en marcha un proceso de despidos masivos que nos suma en un círculo vicioso recesivo. En principio las condiciones actuales del sistema financiero y la economía no presentan los desequilibrios que provocaron la Gran recesión de 2008-09. Entonces el sistema financiero estaba plagado de activos tóxicos hipotecarios y el sector privado enormemente apalancado. La banca mundial estuvo en riesgo de colapso en los meses que siguieron a la quiebra de Lehman y ese fue el principal factor que arrastró a la economía y los mercados al precipicio. El pánico actual puede explicarse por el temor a algo que se percibe casi como una amenaza a la humanidad y un ajuste a un ciclo alcista de más de 10 años de duración que ha llegado abruptamente a su fin. Por mucho que podamos pensar en que, como suele suceder, este pánico acabará revelándose exagerado, es necesario valorar el riesgo que cada uno pueda asumir a la hora de tomar decisiones. Para aguantar en espera de una futura recuperación es necesario tener claro que tenemos la posición financiera adecuada para aguantar durante meses un escenario todavía mucho más negativo que el actual.

Con un PER de 10x, las valoraciones se hunden a niveles de la crisis del euro, pero falta por ver la caída que van a registrar los beneficios en 2020. Otra forma de verlo sería que los mercados anticipan una caída de los beneficios del 20-30%.

El Ibex está ya por debajo de los mínimos de 2009 y va camino de los mínimos de 2012, cuando se temía la quiebra del sistema financiero y la ruptura del euro. El PER de 8,7x estaría descontando también un hundimiento de los beneficios en 2020.

El PER del sector bancario también camino de los mínimos de 2009 y 2012 cuando se temía por su quiebra. Quizás una muestra clara de un pánico irracional pues la situación actual de los bancos no tiene nada que ver con la de entonces.

Análisis Técnico