Las vacaciones. Nos adentramos en el período vacacional por excelencia, lo que se va a traducir en una disminución del flujo de informaciones que alimentan el movimiento del día a día de los mercados. Quedan atrás los datos del PIB y los resultados empresariales del 2º trimestre, que confirman la magnitud del parón de la economía por la pandemia. También la intensa recuperación inicial de algunos indicadores, una vez se han ido eliminando las restricciones a la movilidad. Con los bancos centrales y los gobiernos en modo de espera hasta septiembre, en las próximas semanas no cabe en principio esperar novedades muy importantes que puedan afectar a los mercados.
Septiembre. La vuelta de las vacaciones, sin embargo, se presenta con importantes incertidumbres tanto en el frente sanitario como en el económico, ambos íntimamente unidos. Más allá de la intensidad de la recesión en la primera parte del año, que ha batido récords históricos, la auténtica gravedad de la crisis vendrá determinada por la pérdida permanente de actividad económica que se produzca en los próximos meses. Hasta ahora el cierre de empresas y la pérdida de empleo están relativamente contenidas por las ayudas de los gobiernos en forma de préstamos, avales, ERTEs, etc. Pero a partir de septiembre empezaremos a ver qué parte de esta actividad es viable en la “nueva normalidad” y qué parte está abocada al cierre definitivo.
Un mercado sostenido, con la Bolsa española más débil de los normal. Los meses de agosto no han estado exentos en el pasado de turbulencias en los mercados, pero en principio esperamos que las próximas semanas no se produzcan movimientos muy significativos. En general los mercados europeos se mantienen en las últimas semanas en un tono sostenido de consolidación con alguna excepción como la del mercado español que se ha mostrado cierta debilidad relativa. Esta debilidad es preocupante pero mientras el resto de mercados se mantengan estables esperamos que el deterioro de nuestro mercado se limitado.
España: la recesión más intensa de la historia … y la más corta. En sentido estricto la recesión duró apenas mes y medio, desde mediados de marzo hasta principios de mayo. Los indicadores de mayo y junio muestran una recuperación intensa aunque todavía lejos de los niveles previos a la crisis. Las ventas minoristas en junio fueron un 4% inferiores a las de hace un año. En abril fueron más de un 30% inferiores.
La producción industrial también se recupera con fuerza, aunque en junio está un 14% por debajo de la de hace un año.
España vs Eurozona: es evidente que la crisis económica en España ha sido más profunda que la media europea, y eso se aprecia también en la recuperación. Las ventas minoristas de junio en la eurozona ya fueron superiores a las de hace un año.
Más preocupante es el significativo diferencial en la confianza del consumidor. Los consumidores españoles de momento mantienen un nivel de confianza muy bajo que pone dudas sobre la intensidad de la recuperación. La débil recuperación de la confianza sería una réplica del comportamiento del mercado bursátil español, bastante más débil que la media europea.
Una crisis de récords. Por algunas medidas ha sido una de las recesiones más intensas de la historia. Por ejemplo, la caída de la actividad del 18% del PIB de España en un trimestre es la mayor en la historia de España (desde que hay datos hace más de 150 años), y algo similar ha sucedido en el resto de los países del mundo. En el acumulado de los dos primeros trimestres la caída del PIB se ha situado entre el 10% y el 25% en muchos países, cifras también históricas. Pero realmente la recesión en sentido estricto ha durado poco más de seis semanas, de mediados de marzo a principios de mayo. Lo que es seguro es que nunca se había producido una contracción de esta intensidad en un espacio de tiempo tan corto.
Lo importante ahora es recuperar la mayor parte de la actividad económica previa a la crisis. Quedarnos simplemente con estas cifras de contracción de la economía en uno o dos trimestres, no refleja del todo la realidad de la situación. Una particularidad de esta crisis es que inicialmente ha sido inducida de forma voluntaria por los Gobiernos para intentar frenar la pandemia. Esto implica que, una vez eliminadas muchas de las restricciones, una parte de la economía está volviendo rápidamente a una cierta normalidad. Por ejemplo, el gasto medio semanal con tarjeta, según esta medida elaborada por el BBVA, llegó a car un 60% por debajo de su nivel de hace un año, y ahora se ha recuperado al nivel previo a la crisis en lo que se refiere al gasto de los españoles. El gasto en tarjetas de los extranjeros (turismo en su mayoría) sigue muy deprimido.
Otros indicadores constatan la obviedad de que todavía estamos lejos de una recuperación total. Por ejemplo, el número de personas que pasan cada día por las estaciones de transporte público llegó a caer un 90% respecto a su nivel medio de enerofebrero y actualmente, aunque se ha recuperado bastante, todavía está un 30% por debajo de su nivel normal (el retroceso de las últimas semanas probablemente es un efecto estacional del verano).
La recuperación que se está produciendo en la economía desde mayo es indudable, y es la lógica consecuencia de volver a permitir la movilidad de las personas y la reapertura de muchas actividades que se habían cerrado durante el confinamiento. El problema es que esta reapertura no implica una vuelta automática a los niveles de actividad previos al cierre de la economía. La persistente presencia del virus entre nosotros implica el mantenimiento de unas medidas de distanciamiento social que tienen un impacto negativo sobre una parte significativa de la economía: turismo, hostelería, ocio, educación, etc. La economía española está particularmente expuesta a estos sectores lo que explica en parte la mayor caída del PIB en la crisis y, lo que es peor, puede implicar una recuperación más lenta en los próximos trimestres.
El escenario más temido. Uno de los grandes temores para el mes de septiembre sería la posibilidad de una segunda oleada del virus que obligara de nuevo a medidas extremas de confinamiento. Actualmente estamos atravesando a nivel global un nuevo repunte del número de casos, pero en general se trata de zonas donde no se había producido un fuerte contagio en la primavera. Además, la tasa de mortalidad está siendo mucho más baja que entonces. En el caso de Europa, donde la pandemia fue muy severa en primavera, se observa un ligero repunte de casos en las últimas semanas, pero nada que ver con lo de marzo-abril. Tan sólo España, entre los grandes países europeos, muestra un repunte significativo, pero con una gravedad de los casos muy inferior a la de la primavera.
Es indudable que está habiendo un repunte de casos confirmados en España y otras zonas del mundo …
… pero también que la gravedad de estos no tiene nada que ver con lo sucedido en la primavera según muestra el gráfico de hospitalizados y UCIs por coronavirus en la Comunidad de Madrid, al menos de momento. Esto hace poco probable una nueva fase de confinamientos masivos que volverían a hundir la economía.
La evolución del empleo, clave para la recuperación. Pero aún en ausencia de una segunda oleada grave, la economía española se va a enfrentar en los próximos meses a importantes desafíos para la recuperación, derivados de los efectos colaterales que ha dejado el parón de la economía durante unos meses y la persistencia del mismo en una parte significativa de nuestra actividad económica. Los datos del empleo a finales de julio muestran que en los meses de marzo-abril se destruyeron en España cerca de 800.000 empleos, de los que se han recuperado posteriormente unos 350.000 mil, para una pérdida neta relativamente modesta de 450.000 empleos. El problema es que todavía tenemos 1,2 millones de personas en ERTE y cerca de 1,4 millones de autónomos en situación de cese temporal o parcial de actividad recibiendo una prestación extraordinaria. Casi tres millones de personas que a partir del mes de septiembre tendrán que ir definiendo su situación hacia el desempleo o a la vuelta a la actividad. Será entonces cuando podamos ver la auténtica dimensión de la crisis, que no es tanto el récord de caída del PIB en un trimestre, como la pérdida «permanente» de actividad que quede una vez se estabilice la «nueva normalidad», se recupere la actividad cerrada artificialmente, y se vea qué parte de los negocios ahora sostenidos por ERTEs y otras ayudas tiene que cerrar definitivamente.
El turismo y la hostelería en el centro del problema. En la Gran Recesión de 2008-09 (prolongada en España hasta 2013), el problema de la economía española se centraba en el sector de la construcción con su derivada de la crisis bancaria. La construcción suponía el 12% del PIB en 2007 y cayó hasta el 5%, nivel que mantiene en la actualidad. Ahora el problema se centra en la hostelería-turismo, un sector que supone también más del 10% de nuestra economía y que está abocado a un proceso de reestructuración con una pérdida de actividad permanente que tendrá que recuperarse gradualmente en otros sectores. A diferencia de la construcción en 2007, en este caso no hay una burbuja crediticia asociada lo que debería hacer el ajuste menos doloroso. Según datos de Eurostat, las familias españolas son las que más parte de sus gastos mensuales dedican a bares, restaurantes y hoteles, un 14% o 5 puntos más que la media europea. Es probable que uno de los efectos de la pandemia sea que en los próximos años ese porcentaje se reduzca de forma apreciable, y a lo mejor este es un cambio positivo para nuestra sociedad. Una mayor diversificación del gasto es propia de las economías más desarrolladas.
Consumo de los Hogares por destino del consumo: % sobre gasto total en cada país.
La debilidad del Ibex: ¿anticipo de problemas para la economía o una cuestión particular de las empresas que lo componen? En general es evidente que la composición del Ibex, con un fuerte peso del sector bancario y ausencia de empresas tecnológicas, es un factor que en sí mismo justifica un peor comportamiento relativo de nuestro índice que no tiene por qué implicar que la economía española lo vaya a hacer peor que el resto de Europa en los próximos años. De hecho, esta circunstancia se viene dando desde hace algunos años en que el Ibex lo ha hecho peor que el Euro Stoxx mientras la economía española crecía más que el resto de Europa. En la tabla siguiente podemos ver a los “culpables” del mal comportamiento del Ibex desde principios de año: compañías relacionadas con turismo/viajes, bancos más telefónica y Repsol, todas ellas con elevado peso en el índice, muestran caídas muy superiores a la media del Ibex o de otros índices. Y luego estarían los “ausentes”. No hay compañías importantes de sectores de crecimiento que hagan de contrapeso, tan sólo Cellnex e Iberdrola entre las compañías grandes han tenido avances significativos en estos meses.
El peso de Santander, BBVA, Telefónica y Repsol principal lastre del Ibex. En EEUU tienen las cuatro grandes compañías mundiales (Amazon, Aple, Microsoft y Google), cada una de ellas con una capitalización superior a las 30 compañías del Dax juntas, que están liderando la espectacular recuperación de los índices norteamericanos. Aquí tenemos a las que hace no muchos años eran las cuatro grandes españolas que ahora están liderando el mal comportamiento del Ibex en los últimos tiempos, y que incluso parece agravarse en los últimos días. Realmente no encontramos una explicación muy clara para su mal comportamiento relativo en las últimas semanas, por lo que esperamos que este movimiento no se prolongue de forma indefinida.
5 valores españoles entre los 10 peores del Euro Stoxx 50.
Si nos centramos en el movimiento de recuperación desde los mínimos de marzo, vemos que 5 de los 10 valores del Euro Stoxx 50 con peor comportamiento relativo son españoles: Santander, BBVA, Telefónica, Inditex y Amadeus. El caso de Amadeus es comprensible pues es una compañía cuyo negocio depende de los viajes por avión, y cabe esperar que a medida que la situación se normalice se recuperará. Pero lo de los grandes bancos y Telefónica es más difícil de explicar. Los bancos en particular lo están haciendo mucho peor que bancos domésticos como Bankia y CaixaBank. Una explicación sería su exposición a Latinoamérica, pero en los últimos días las Bolsas latinoamericanas se han mostrado estables mientras BBVA y Santander caían con fuerza. Es significativo también que el Ibex Small Caps esté teniendo desde marzo un mejor comportamiento relativo que el Ibex 35, cuando si el problema fuese la economía española las small caps tendrían que sufrir más que las grandes compañías internacionalizadas. En definitiva, nos inclinamos a pensar que el débil comportamiento de la Bolsa española se debe más a las particularidades de las compañías que lo componen que a un indicador de una situación diferencial de la economía española en su conjunto.
La recuperación del Ibex Small Caps está más en línea con el resto de los índices europeos. La debilidad del Ibex parece más bien algo relacionado con algunas de sus compañías que un indicador general de la economía española.
Análisis Técnico
